债券的盈利模式篇1
【关键词】债权人治理；债务类别；盈余质量
引言
近年来我国股票市场剧烈震荡，ipo和再融资审批力度明显放缓，股权融资难度加大。债务融资在企业融资结构中占到越来越大的比重，理应发挥更重要的作用。债务融资在融资结构中所占的比例反映的不仅是债权人对企业求偿权的大小，而且反映债权人参与公司治理的程度。我国债权人参与公司治理主要是对企业重大问题的决策和业务活动的执行按照债务契约实施监督，而盈余质量是公司治理水平高低的深层反映。本文试图按照债务类别分别考察债权人治理对盈余质量的影响，以期为我国债权人治理提供针对性的政策建议。
一、理论基础
传统的委托理论关注的委托方较为狭窄，对股东以外的其他利益相关者关注不够，而利益相关者理论拓宽了企业的委托方，有利于企业厘清与利益相关者的委托关系，让利益相关者共同参与公司治理。本文主要研究企业重要的利益相关者——债权人。
根据委托理论，债权人与公司治理层和管理层之间存在较高的成本，双方之间的冲突通过债务契约得到缓解。债务契约可以厘清债权人与债务人的委托关系，同时也是债权人参与公司治理的基础。随着经济的不断发展，传统的债务融资渠道已经不能满足企业不断发展的资金需求，呈现出融资多元化趋势，有必要按照债务类别分类研究。
银行作为专业的金融机构，对于债务契约的条款设计较为细致，往往会要求债务人提供担保或抵押，对企业申请贷款和贷款期间的财务指标有最低要求，在贷款期间内对企业的财务或非财务行为作出限制。公司在债券市场发行债券要满足严格的发行条件，债务契约受到证券法的保护。总之，银行和债券融资作为金融性融资方式，债务人到期要还本付息，债权人与债务人之间有明确而严格的债务契约，委托关系较为清晰。
供应商与债务人企业之间的债务契约大多只规定了信用期和信用政策等，对债务人在信用期的企业行为没有要求。客户融资的产生是由于企业开发产品所需资金较大或产品生产周期较长，会要求客户提前预付货款，信用期一般与产品生产周期同步。总之，供应商和客户融资作为经营性融资方式，伴随着商品交易而发生，债务人企业往往处于强势地位，债务契约对债务人企业的约束限制不多，委托关系的基础不牢固。
由于债务契约的不完备，且债权人处于企业外部，债权人会对债务人企业是否履行债务契约产生疑问。公司治理作为协调委托双方责权利的制度安排，可以解决债务契约不完备和债权人担心债务人是否履行债务契约的问题。
公司治理的核心是公司决策权、执行权和监督权的配置和运行，规范的公司治理大体都包括这三类权力，只是由于利益相关者的强弱，形成不同的公司治理模式。比如，美国是股权主导的模式，德国和日本是债权主导的模式。我国上市公司很多是国有控股公司，所有者人民委托政府管理，而政府又委托经理层来实际管理，表现为内部人控制的模式。我国民营上市公司没有像美国上市公司一样存在控制权市场，表现为大股东控制或者家族控制的模式。总之，我国债权人治理模式尚未成熟。
现有的研究往往关注公司内部治理，对其他利益相关者的公司治理作用考察较少。本文将分类考察银行债权、债券债权、供应商债权、客户债权和其他债权五类债权人治理对盈余质量的影响。
二、研究假设
银行的核心竞争力在于信贷跟踪管理，参与公司治理具有专业优势。Dimond（1984）认为，单个债权人会因为监督债务人企业的成本过高而存在“搭便车”现象，以银行为代表的金融机构可以发挥大债权人的监督作用。随着我国大型国有商业银行的股份制改革和利率市场化改革不断深入推进，银行债权人的公司治理效应逐渐增强，从简单的财务约束角色向外部监督角色转变。银行债权比例越高，信贷跟踪越严，参与公司治理的积极性也越高，可以提高盈余质量。
假设1：银行债权比例越高，盈余质量越好。
公司发行债券往往需要满足许多要求，且在发行后要接受资本市场的监管，有助于提高公司治理水平。当企业发生偿债危机时，银行融资能通过双方协商修改债务契约，银行契约的约束机制具有弹性。债券融资相比银行融资，在借款期间的限制条件更为严格，债券契约的约束机制具有刚性。债券债权通过破产约束机制促使公司管理层更加努力工作，避免逆向选择，从而改进公司治理水平，提高盈余质量。
假设2：债券债权比例越高，盈余质量越好。债券债权相比银行债权，债权人治理效应较强。
供应商与债务人企业的业务往来较多，熟知企业的生产运作，参与公司治理具有信息优势。债务人企业为了保持与供应商之间的商业信用契约，延迟付款或取得现金折扣，愿意接受供应商的监督，保证会计信息的透明度。供应商债权比例越高，对企业的监督约束力度越强，能够发挥积极的公司治理作用，提高盈余质量。
假设3：供应商债权比例越高，盈余质量越好。
与供应商债权相比，客户债权的公司治理效应较弱。原因有三：第一，由于客户债权不需要债务人企业在未来用现金偿还，而是以生产的产品解除自身的契约责任，客户参与公司治理的积极性较弱；第二，客户与债务人企业的债务契约不能根据债务人的信用状况改变而作出修改，灵活性较差；第三，客户对债务人业务熟悉程度偏低，信息优势不明显。随着我国市场经济相关法律法规的不断完善，有关部门加强了对企业预收款的监管力度，对于发挥客户债权的公司治理作用形成了良好的制度基础。
假设4：客户债权比例越高，盈余质量越好。客户债权相比供应商债权，债权人治理效应较弱。
本文所指的其他债权主要是关联方之间的长期投资性质的债权以及创新融资者。关联方债权人往往也是企业的大股东或实际控制人，作为内部人掌握了大量的企业内部信息，对于增强公司信息透明度，改善公司治理，进而提高盈余质量的积极性不高。兰艳泽等（2011）发现，关联方融资是大股东侵占公司利益的重要手段，关联方融资比例越高，侵占程度越严重。由于近年来我国商业银行信贷融资规模收紧，难以满足企业的资金需求，信托融资、企业间担保融资等创新融资方式普遍使用。创新融资者很多是机构投资者，关注高的风险回报，债务契约对债务人企业约束较少。
假设5：其他债权比例越高，盈余质量越差。
三、研究设计
（一）样本选取和数据来源
本文选择制造业上市公司样本来验证不同类别债权人对盈余质量的影响。选择制造业的原因主要是：第一，由于制造业是购销业务较多的行业，供应商和客户与企业的业务往来更加密切频繁，能够更好地研究供应商和客户债权人治理对盈余质量的影响；第二，制造业作为传统行业，能够用于抵押的资产较多，银行融资比例较高，能够更好地研究银行债权人治理对盈余质量的影响。
本文选择2009—2011年沪、深两市主板制造业公司为样本，为了保证研究结果的可靠，将St公司和数据异常的样本剔除。共得到1858个样本，其中2009年616个，2010年615个，2011年627个。本文所涉及的数据主要来自于国泰安数据库（CSmaR），对部分缺失的数据查阅巨潮网进行补充。本文利用SpSS19完成统计分析过程。
（二）盈余质量的衡量
盈余质量在学术界至今没有统一的观点，梳理已有的文献，主要从两个角度阐释盈余质量的内涵：第一，从盈余管理的角度，用管理层对盈余信息的管理程度来衡量；第二，从投资者决策相关的角度，用盈余反映系数等来衡量。由于我国股票市场的“政策市”和“投机市”特征明显，会计信息含量不高，本文采用盈余管理的观点衡量盈余质量。借鉴Dechow等（1995）提出的行业截面修正的琼斯模型，分年度回归制造业上市公司在模型中的各个系数，进而计算每一年每家公司的操控性应计利润的绝对值作为盈余质量的替代变量。
（三）模型设计和变量定义
为检验本文提出的五个假设，建立以下五个多元回归模型：
各个模型中的解释变量BaD、BoD、SD、CD和oD前面的系数表示债权人治理对盈余质量的影响，ε是残差项，具体变量定义如表1。
四、实证结果与分析
（一）描述性统计
样本描述性统计结果如表2，其中盈余质量的均值为0.058586，中位数为0.101127，说明制造业上市公司普遍具有盈余管理。银行债权和供应商债权均值分别为0.206378和0.145545，说明银行和供应商是制造业上市公司最主要的两类债权人。债券债权的均值为0.008353，说明制造业上市公司通过债券市场进行直接融资的比例不是很高。经营现金流量和总资产净利率均值分别为0.046817和0.041461，说明我国制造业上市公司经营活动获利能力较差，这与近年来全球性金融危机引发的市场需求下降有关。股权集中度均值为0.247192，表明我国制造业上市公司大股东对企业控制程度较高。
（二）相关性分析
变量间pearson系数如表3，五类债权与盈余质量在统计上均具有显著相关性。供应商债权和客户债权与盈余质量正相关，其他债权与盈余质量负相关，这能初步验证提出的假设。银行债权和债券债权与盈余质量负相关，这与假设相反，说明我国银行债权和债券债权具有负向公司治理效应，其中的原因将在后面作进一步分析。各个模型的自变量之间相关系数均小于0.5，说明自变量之间的相关性较小，多重共线性对模型影响较小。
（三）多元回归分析
多元回归的结果如表4，五个模型的F值均有1%的显著性水平，D-w值在2附近，说明各个模型具有显著的统计意义。调整后的R2值均在8%～9%，模型的解释程度较好。
从五个模型的回归结果看，供应商债权回归系数为负，且在1%的水平上显著，支持假设3；客户债权回归系数为负，且在1%水平上显著，支持假设4；其他债权回归系数为正，且在5%的水平上显著，支持假设5。
银行债权回归系数为正，且在1%的水平上显著，这与假设1相反，可能是因为我国大型商业银行很多都是国有控股，银行出于政治需要对国有企业的贷款缺乏约束监督，而对民营企业由于缺乏政府担保，存在“惜贷”行为。债券债权回归系数在1%的水平上显著为正，且绝对值大于银行债权，这与假设2相反，可能是因为我国债券市场监管机制较为薄弱，证券法对上市公司发行债券有财务指标的要求，债务人公司具有盈余管理的动机。
客户债权回归系数的绝对值大于供应商债权，说明客户债权人的公司治理效应强于供应商债权，这与假设4相反，可能是因为制造业相比房地产业等卖方主导的市场，客户选择空间较大，灵活性较高，融资双方更多的是互利共赢的长期合作关系，客户参与公司治理程度较高。
五、研究结论与政策建议
通过上述实证研究，本文得出如下结论：第一，制造业上市公司银行债权和债券债权与盈余质量负相关，债券债权相比银行债权，债权人负向治理效应更明显；第二，供应商债权和客户债权与盈余质量正相关，客户债权相比供应商债权，债权人治理效应更强；第三，其他债权与盈余质量负相关，表现为负的公司治理效应。
基于本文的研究，笔者提出如下政策建议：
第一，银行处理好银企关系。我国商业银行大多对国有企业存在债权软约束，而对民营企业存在信贷歧视。这两种截然不同的银企关系，反映出银行扮演了消极的资金提供者角色。改善银企关系，需要银行深化政企分开的改革，严格按照市场规则进行信贷决策，发挥银行在公司治理中的专业优势。
第二，供应商加强赊销信用审查和跟踪。供应商为了促销，对客户的赊销信用审查力度不够，导致坏账比例较高。供应商应当加强对债务人的赊销信用审查，在信用期中注意与债务人的信息沟通，在债务人遇到困难时适当修改债务契约，双方共渡难关。
第三，上市公司加强对债权人的信息披露力度。债务人通过加强对债权人的信息披露力度，可以夯实债务契约的信任基础。由于银行和机构投资者等在债务契约中对债务人的信息披露有硬性的规定，现阶段债务人应当注重对供应商和客户的信息披露力度，向供应商如实告知资金状况和还款计划，向客户如实告知产品生产进度和交付计划。
第四，上市公司在监事会中引入债权人代表。我国上市公司债权人主要使用监督权参与公司治理，根据我国上市公司的治理结构，可以在监事会中引入债权人代表，将债权人的外部监督引向内部监督，随机监督引向固定监督。上市公司可以考虑将债权比重较高、具有较强专业能力、与公司具有长期合作关系的债权人选为监事会监事。
第五，监管部门加强对债券市场的监管。目前监管部门对债券市场监管相对较为宽松。由于发行人可能控制债券发行对象，而发行对象决定债权人治理作用的强弱，监管部门应当对公司债券的发行环节加强监督。另外，上市公司可能改变发行债券筹集的资金用途，而规范资金用途是债券债权人治理作用的体现，监管部门应当对公司债券的资金使用环节加强监督。
【主要参考文献】
[1]王化成，刘亭立，卢闯.公司治理与盈余质量：基于中国上市公司的实证研究[J].中国软科学，2007（11）.
[2]楼继伟，汪戎，陈红.债权治理与盈余质量：来自中国证券市场的经验证据[J].管理评论，2012（9）.
债券的盈利模式篇2
我国证券业发展初期缺乏相应的法律规范和监管制度，积聚了大量风险和矛盾。从2004—2007年，监管机构对券商进行了大刀阔斧的3年综合治理，逐步建立了风险监控、客户资金第三方存管等一批基础性制度，券商监管制度渐成体系。这种刮骨疗伤式的清理整顿赋予了证券业长久稳健发展的生命力。
但在享受规范化运作带来安全的同时，问题也随之而来。综合治理以后，券商个个变成了“乖孩子”，循规蹈矩、亦步亦趋，导致证券业整体低效率和缺乏国际竞争力。
2009年之后，随着市场持续低迷，以经纪为代表的传统通道业务收入大幅下降。2010—2012年，行业经纪业务净收入年均降幅达30%。“靠天吃饭”的通道盈利模式已穷途末路，创新成为券商首要任务。
2011年，我国证券业经纪和投行通道业务收入占总收入比重达60%，属于典型的通道盈利模式，而美国市场这一比例只有25%。通道盈利模式的弊病突出体现以下三个方面：
首先，“靠天吃饭”的盈利模式蕴藏巨大风险。这种模式导致券商收入无法摆脱牛熊转换的影响，当二级市场表现抢眼时，券商收入随之水涨船高，反之，券商收入则会大幅下滑、甚至亏损倒闭。
其次，被动式的盈利模式导致券商创新激励不足。通道作为一种垄断资源，一旦获得，券商只需跑马圈地扩大客户规模，就可赚取不菲佣金，缺乏创新产品和服务的激励。
再次，在服务通道化的背景下，券商业务的扩展依靠通道资源，创新能力和服务水平对业务发展不起决定作用。
由通道盈利模式向服务盈利模式转型，回归券商的投行本质，是我国券商发展的必然方向。构造服务盈利模式的核心是创新产品和服务，这里有两个问题应特别关注：
一是资产管理业务应主动出击，避免沦为银行打工者。
随着证监会新规对券商资管全面松绑，券商资管业务规模呈现爆发式增长，但券商资管业务规模的膨胀主要来源于银证合作下的定向资产管理业务。在这种模式下，银行只是借券商通道发行定向理财产品，券商既不负责前端的资金渠道，也不负责后端的项目投资。券商无法通过该业务积累客户资源，更谈不上创新能力的培养。并且由于技术含量低，券商之间恶性竞争，佣金率也很低。银行赚得盆满钵满，券商不过沦为银行的打工者。
从监管的角度来看，银证合作不过是银信合作受到限制以后的一种变通措施，这种踩着政策红线的监管套利方式到底能持续多久也值得怀疑。二是投行业务要打破单一ipo模式，大力发展债券承销。
我国投行业务是单一的ipo模式，债券承销、并购、增发、配股等业务发展有限。这种模式导致投行业绩受监管发行政策左右，一旦遭遇ipo停发，投行业务立即陷入困境。而提升债市是资本市场的未来发展方向，投行业务要跳出狭隘的ipo框架，大力发展以债券承销为代表的非ipo业务。
债券的盈利模式篇3
一、我国上市公司融资方式及其优缺点比较
（一）增发融资
增发是上市公司面向原有股东以及全社会进行股票的发售，这种股票发售的模式使得企业在融资过程中受到的限制较少，且能实现大量融资的目的。对于市场规律而言，增发的发行价一般都比较高，不会受到二级市场的制约，因此在融资过程中能够大大满足企业的融资需求。相对于配股来说，增发与其整体相似，都属于股权融资。
（二）配股融资
配股的融资方式不涉及在老股东和新股东之间的利益均衡，主要是向老股东配售新股，在配售过程中按照一定的比例进行。这种配售方式是企业最青睐的融资方式之一，因为该融资过程操作相对方便，而且审批流程很快。值得注意的是，目前市场也在不断规范和调整，原来由资产进行配股的模式逐渐淡出市场，目前主要是利用现金实现配股。而随着市场的进一步完善，这种融资方式也会逐渐退出企业融资的选项当中。
（三）可转换债券融资
可转换债券在融资过程中有非常明显的优势，其兼具债券和股权融资的特点，在没有进行转股之前就属于债权融资，相对于以上两种融资模式而言，更加方便和灵活，同时发行债券还有如下优点：
第一，成本较低。可转换债券的票面利率由于相关规定的限制，不能够高于相同时间段内银行的利率且期限设定为3～5年。如果在此期间没有进行转换，那么企业就相当于是发行了长期债券，且利率较低。此时，企业的融资成本也会因此而大幅降低，对于企业发展是有利的。
第二，规模较大。如果可转换债券有进行转股，那么需要支付的转股价格要比企业在开始公开发行股票时的价格高一些。在此过程中，如果可转换债券实现了转股过程，那么就相当于是企业向市场发行了高于平均价格水平的股票，在相同的股本环境下，和增发融资以及配发融资相比，能够实现更好的融资效果。
第三，灵活性更强。对于企业而言，即将进行的投资项目是否能盈利，或者盈利周期有多长还是未知数。在融资过程中，如果采用增发融资或者是配股融资的模式，企业就必须将全部资本计入股票的发行成本当中。此时，企业每股的收益，以及企业净资产就会被压缩，而公司也将在巨大的压力下进行项目的运营活动。但是，转换债券就不同了，一般情况下，转换债券在6个月之后才可以转换为股票，所以，在这半年时间内，企业有足够的时间来应对可能出现的股本增加的情况。即便在后期开始进行债券转换股票的活动，企业也可以进行频率调整，通过公告安排债券转股票的频率，避免在短期内形成大量的股权稀释效应。企业债券转股票的活动可以在企业的安排下分若干批次进行，而随着企业投资项目的收益不断扩大，企业的股本也不会因此被过量稀释，从而有效避免了企业的股本在较短的时间内大范围扩大的可能性。
（四）银行借款融资
伴随着市场的发展和完善，企业的融资渠道也越来越多，直接融资的方法也更受企业的青睐。但是，通过向银行贷款这种方式来为企业融资也是企业的一种有效融资方式。这种融资属于间接融资，依照企业的借款时间分为长期借款和短期借款。相对而言，企业在实现了向银行的长期借款之后，相当于获得了较大的融资弹性空间，同时还降低了融资成本。不过，企业的运营也将因此在无形中增加财务风险。而短期融资的融资形式相对灵活，融资速度更快，且不会涉及公司资产的所有权等问题。
二、影响企业融资方式选择的主要因素
（一）融资成本
企业在融资过程中都会产生相应的融资成本，选择哪种融资模式能减少企业的融资成本，且实现较高的收益，是企业必须考虑的问题。相对而言，企业的内部融资是成本较低的一种融资方式，因为在融资过程中不会涉及实际的成本费用，从整体上看，确实会降低企业的融资成本。而债务融资的模式会产生一定的成本消耗，主要包括融资所需的费用和产生的利息。股权融资的模式也会支付较大的成本，首先是股息，其次是发行股票所需的成本。一般支付股息都是税后进行，且发行股票所需的成本也较高。相对而言，股东所承担的风险要大于债权人承担的风险，因此债权人的投资报酬率一般低于股东。
（二）融资风险
上市公司在融资活动之前必须首先考虑其采取的融资方式可能会带来的风险，要尽量降低这种风险，使企业在运营活动中免受负面影响。相对而言，内源融资没有支付等相关的问题，所以不会出现相关的风险问题。股权性的融资模式首先可以使企业的资本得以壮大，其次还不存在所谓的利息偿还问题，因此对于企业来说就免去了利息风险的影响因素。如果企业处在艰难的经营时期，那么股权利息也不用发放，这就使企业的融资获得了更大的灵活性，给企业带来了更大的发展空间；此外，债务性融资对于企业来说是风险最大的一种融资模式。因为依照国家相关的法律法规，采用债务性融资模式的企业必须在一定时间内将其所欠的债务本金及利息一并还清，在此过程中，企业经营状况的好坏并不作为偿还的参照条件。如果企业的债务性融资时间越短，其所带来的风险就越高，企业面临的压力也就越大。
（三）盈利能力
上市公司在融资过程中还应当考虑企业所选择的融资方式所拥有的盈利能力。对于企业来说，如果其收益率远大于债务的利息率时，企业就处于收益较高的状态，此时所选择的融资方式就是有利的。所以，当企业处于持续的盈利状态时，企业应当提升债务性融资的数量，通过杠杆效应，使企业扩大收益；但是，当企业的收益情况出现下行趋势时，就应当逐渐减少债务性融资的数量，降低杠杆效应可能带来的损失。
（四）控制权
企业在融资过程中需要考虑股东对企业的实际控制权。如果企业采取的是股权式融资模式，那么企业股东的实际控制权就会遭到稀释。但是，如果采用债券融资的办法，依照相关规定，债权人无权干涉企业中的事务，自然也不会对股东的控制权构成影响。因此，企业在融资的过程中要依据企业实际正确选择，最终实现企业收益的最大化。
三、结语
债券的盈利模式篇4
2013投融资峰会9月召开
由亚洲财富论坛主办的“2013投融资峰会暨资本—项目对接会”将于9月6日～8日在北京召开。本届峰会暨资本—项目对接会主题特别设定为：放飞中国梦——为企业插上资本的翅膀。
花旗：中国经济呈现稳步放缓
在对下半年的宏观形势预测中，花旗中国近期下调2013年经济增长预估从7.6%至7.4%。花旗认为，在长期效益浮现之前，政府改革措施或带来短期痛苦。
建信：放开贷款利率下限影响有限
建信基金对此表示，从流动性角度看，放开贷款利率下限对短期融资成本下降幅度影响有限。此外，预计短期内商业银行将延续既有定价政策，加之额度管制的存在，银行信贷资源的稀缺性仍然不变，地产、融资平台等领域资金需求旺盛，支撑银行议价能力，羸弱的制造业还将接受上浮贷款利率。
中小基金公司迎接混业时代挑战
马太效应并非无处不在，正因如此，投资者才能看到上半年华商、长安、平安大华等中小型基金公司权益投资的“逆袭”。海通证券统计显示，上半年华商、长安、平安大华和泰达宏利等6家中小公司轻松跑赢平均业绩，并超越不少大公司，其中华商权益产品平均业绩达15.98%，排名70家公司的第2位。
第三期“上投摩根投资风向标”
上投摩根第三期“投资风向标”近日出炉。二季度投资人总体情绪较一季度小幅下降，投资债券成当期投资收益相对最高品种。本期投资人情绪指数达125，较上期127小幅回落。
二季度广发基金净赚逾6亿
尽管二季度a股以6月市场单边下跌收场，但在纳入统计的72家基金公司中，仍有30家盈利。二季度基金公司盈利状况较为特殊的是，实现盈利的30家基金公司以中小型为主，鲜有大公司身影。规模前十大的基金公司中，只有广发基金一家在二季度实现了盈利，盈利总额逾6亿元，领衔基金公司“大而美”。
金鹰固收类基金平均收益超同业3%
据海通证券基金公司权益及固定收益类资产业绩排行榜显示，截至6月末，金鹰固定收益类基金最近一年平均净值增长达8.06%，超行业4.63%的平均水平逾3个百分点，在可比58家公司中排第2。此外，上半年金鹰权益类基金平均收益6.63%，大幅跑赢上证综指近20个百分点，居同业前1/3梯队。金鹰基金表示，仍相对看好下半年债券市场的投资机会。
中欧成长优选直销认购1折优惠
基金直销平台费率优惠战硝烟再起。公告显示，投资者若在中欧基金网上直销中心认购正在募集的中欧成长优选基金，将享受认购费率1折优惠。据此测算，若投资者认购10万元中欧成长优选混合，与银行券商等代销渠道相比，通过网上直销平台认购将可节省认购费用1065.91元。
大摩卓越成长获晨星三年五星评级
在晨星7月的最新评级中，大摩卓越成长荣获股票型基金三年期5星评级。此外，该基金中短期业绩表现同样优异，据统计，在晨星分类的558只股票型基金中，最近三个月、半年和一年业绩均排名同类基金前1/10的基金不足2%，而大摩卓越成长基金就是其中之一。大摩卓越成长基金经理钱斌指出，市场正在进入一个以新兴和消费为代表的新时代。
机构产品
银华信用四季红正在发行
近期，央行取消金融机构贷款利率0.7倍的下限为利率市场化再下一城，分析人士指出，利率市场化将推动债券市场的快速发展，而贷款利率管制全面放开将使银行的盈利模式、资产结构发生重大变化，未来信用债市场或呈现供销两旺的态势，而正处发行之中的银华信用四季红纯债基金便以信用债券为主要投资对象。
岁岁盈定期开放债基29日起发行
上半年整体业绩优异的上投摩根顺势“债”出击，旗下首只定期开放债券基金——上投摩根岁岁盈定期开放债基将于7月29日起正式发行，该基金采取封闭运作+定期开放的管理模式，在1年封闭期内，不受申购/赎回等因素影响，基金规模可保持相对稳定，力争获取超越基准“1年期银行定期存款利率（税后）+0.5%”的稳健回报。
华润元大首辟一年期保本先河
华润元大保本混合型基金已正式获批，该基金为华润元大基金公司设计推出的国内首只一年期保本基金，将于近期发行。海通证券数据统计，截至上半年末，国内已成立的48只保本基金中，绝大多数保本周期为三年。华润元大保本混合基金是唯一一只保本周期为一年的保本基金。
月月薪定期支付债基追求绝对收益
目前，工银瑞信月月薪定期支付债券基金的面世为投资者提供了稳定现金流的理财工具。作为一款追求绝对收益的产品，工银瑞信月月薪定期支付债基将业绩比较基准设定为“三年期银行定期存款收益率（税后）+1.5%”，约定首年年6%的支付比率，在同批定期支付型基金中支付比例设定最高。
易方达选择纯债1年定期
“定期开放”作为债券基金的一种新类型正在迅速流行，近期华夏、嘉实、汇添富、南方等多家基金公司密集发行定期开放债券基金，易方达也正在发行一只纯债1年定期开放债券基金，并植入一些独特产品设计，令定期开放的热度再次升温。据易方达介绍，定期开放的封闭设计有利于债券基金提高收益。
民生加银2只定开债基同时发行
目前在售的定期开放基金中，运作周期为一年期、三年期的产品居多，为了给不同投资期限的投资者提品，民生加银基金公司捆绑推出了民生加银岁岁增利1年期和民生加银平稳添利3年期两只产品。在运作方式上，定期开放债券基金封闭运作，以其适中的流动性和更高的投资效率得到越来越多的市场认可。
债券的盈利模式篇5
2005年以来，中国证券业的对外开放力度进一步加大，国内证券公司面临着激烈的国际竞争。内外竞争迫使国内证券公司重新思考生存策略，积极探索新的盈利模式。研究国外证券公司的生存模式，探讨国内证券公司新的盈利模式，对于我国证券公司的发展，以及证券市场的完善，都不无裨益。
二、我国证券公司盈利模式现状
目前，国内证券公司的利润来源主要集中于传统的四大块业务：经纪业务、承销业务、资产管理业务，以及自营业务。这些传统业务与市场状况高度相关，受市场的波动影响极大。当前业务已简化成流程性、常规型的“通道”业务，具有简单化、低知识含量、金融创新少的缺陷。具体表现在：
1.收入结构不合理，经营风险大。经纪业务占到总收入的50%以上；投资银行业务局限于通道业务，收购兼并、财务顾问等一直没有发展起来；资产管理业务由于股市的下挫也受到了重创。
2.证券公司同质化现象严重，不利于证券公司核心竞争力的培养。由于垄断利润的存在，客观上抑制了证券公司创新的积极性。
3.资产管理水平不高，财务危机加大。资产管理业务的收入比例一直处于较低水平。管理水平低下，核心竞争力弱导致了券商财务危机的加剧。
三、中美证券公司盈利模式比较
20世纪80年代以来，随着电子、信息处理技术的进步，金融监管的放松，离岸金融市场的发展，全球资本市场的一体化，以及跨国资本的充分流动，使得美国投资银行业迅速发展。而我国近10年来兴起的证券公司，与国际投资银行相比有相当大的差距。
1.盈利能力
表12003年中美四家证券公司盈利能力比较
数据来源：各公司2003年财务报告。
由表1，我国证券公司的盈利能力的差距表现在：总资产规模（如高盛公司的资产规模为中信证券的近300倍，是宏源证券的1000余倍），以及造成的净利润差额（如美林公司的净利率为中信证券的68倍多）；资本充足率造成的净资产收益率差距。盈利能力的差距与资本配置效率的差异有着极为密切的关系，表现在收入结构、业务种类等方面。
2.收入结构
表2美国四家证券公司2003年度收入构成状况4
资料来源：各公司2003年度财务报告
国内证券公司的收入明显集中在传统业务上，佣金收入、交易收入，以及利息收入合计占总收入的90%以上。而美国证券公司得益于多元化的资本配置渠道，其收入来源呈现出多元性和稳定性的特征。
表2给出了J.p摩根、美林证券、摩根斯坦利、高盛证券公司的收入构成状况。这四家证券公司收入构成特征主要体现在：
(1)利息收入和分红收益占有很大权重。占到了四家公司总收入的42%至53%。
(2)资产管理业务发展空间加大，是美国证券公司重要的收入来源。如摩根斯坦利2003年资产管理业务收入占总收入的20%以上。
(3)交易和投资收入是主要的盈利来源之一。这四家公司的该项平均值在15%以上，高盛公司则达到了36.21%。
(4)投资银行收入和佣金收入等传统业务收入比重小。投行收入比重基本在10%以下，佣金收入比重也较低。
收入结构的多元化，有利于证券公司规避因个别业务萎缩而导致整体收入大幅下滑的风险，从而增强证券公司在不同市场环境下的生存能力。相比之下，国内证券公司相对单一的收入结构意味着单一的盈利模式，必将导致业内恶性竞争，降低了行业的盈利水平，增大证券公司的经营风险。
3.资本配置结构
美国证券公司显示出了更优化的盈利模式和更高的盈利水平：给予不同业务以不同的发展战略，资金的配置有不同的规划，从而保证了多样而稳定的收入来源。
(1)资本配置渠道广泛。如为并购业务提供担保贷款，为包销项目提供资本保证，为经纪业务提供融资、融券，为衍生品种交易提供保证金等，从而能够将所拥有的权益性资产放大20到30倍来经营，而不会承担太大的风险。
(2)自营投资占总投资的比例较小，自营证券以债券、做市商证券、无风险套利为主，风险低。
(3)短期资金投向方面，美国证券公司能以低于回购利率的成本获取大量债务性资本，从而通过回购协议提高净资本收益率。
四、我国证券公司盈利模式创新
证券行业根本上是服务性行业，所以必须从研究客户需求、创新服务上着手，由“通道型盈利模式”转变为“创新服务性盈利模式”。其核心是业务和服务的创新，关键是证券公司整体实力的提升。
1.制度与模式改革
股份制改组之后的公司，发展到一定程度时可以选择上市作为进一步发展壮大的途径。许多国际著名的金融机构如花旗、汇丰等都是金融控股公司，以求最大限度享有混合经营的优势。金融控股公司可以摒弃集权式直线型组织结构的缺陷，建立起更有效的内控机制。
2.业务拓展与创新
(1)拓展经纪业务。包括产品创新和功能创新。产品创新可以围绕核心交换产品，为客户开发增值服务；也可以开发新的产品或服务方式。对于功能创新，要对营业部重新进行组织整合、业务定位，对证券交易、信息配送等流程系统进行改造，而且应充分利用数据仓库等先进的技术手段。另外，还包括发展具有高素质和高忠诚度的经纪人队伍。
(2)创新资产管理业务。2004年2月施行的《证券公司客户资产管理业务试行办法》，对推进证券公司的业务创新有着积极意义。在资金的运作方式上，可选择基金、私人账户和集合型经营或其他方式；在资金的运用方向上，可选择股权类、债权类、汇市产品和衍生工具投资。
(3)发展非通道业务。业务创新需要深化传统的承销、包销等通道业务，更重要的是要大力开展收购兼并、资产证券化、不良资产处置等新型的非通道业务。财务顾问业务应作为重点发展业务。私募在目前有较好的市场，证券公司应充分发挥其资本市场中介的功能，与银行、保险、信托等机构的紧密合作，开展金融创新。
(4)简化非核心业务。证券公司可把技术系统外包给拥有专业技能的第三方，或者成立独立的技术公司，减轻负担。
3.综合实力的改造与提升
(1)加强资金实力。证券公司改革的当务之急是谋求在货币市场的发展，重点在高流动性市场（如国债回购、票据、开放式基金）拓展业务。
债券的盈利模式篇6
2005年以来,中国证券业的对外开放力度进一步加大,国内证券公司面临着激烈的国际竞争。内外竞争迫使国内证券公司重新思考生存策略,积极探索新的盈利模式。研究国外证券公司的生存模式,探讨国内证券公司新的盈利模式,对于我国证券公司的发展,以及证券市场的完善,都不无裨益。
二、我国证券公司盈利模式现状
目前,国内证券公司的利润来源主要集中于传统的四大块业务:经纪业务、承销业务、资产管理业务,以及自营业务。这些传统业务与市场状况高度相关,受市场的波动影响极大。当前业务已简化成流程性、常规型的“通道”业务,具有简单化、低知识含量、金融创新少的缺陷。具体表现在:
1.收入结构不合理,经营风险大。经纪业务占到总收入的50%以上;投资银行业务局限于通道业务,收购兼并、财务顾问等一直没有发展起来;资产管理业务由于股市的下挫也受到了重创。
2.证券公司同质化现象严重,不利于证券公司核心竞争力的培养。由于垄断利润的存在,客观上抑制了证券公司创新的积极性。
3.资产管理水平不高,财务危机加大。资产管理业务的收入比例一直处于较低水平。管理水平低下,核心竞争力弱导致了券商财务危机的加剧。
三、中美证券公司盈利模式比较
20世纪80年代以来,随着电子、信息处理技术的进步,金融监管的放松,离岸金融市场的发展,全球资本市场的一体化,以及跨国资本的充分流动,使得美国投资银行业迅速发展。而我国近10年来兴起的证券公司,与国际投资银行相比有相当大的差距。
1.盈利能力
表12003年中美四家证券公司盈利能力比较
数据来源:各公司2003年财务报告。
由表1,我国证券公司的盈利能力的差距表现在:总资产规模(如高盛公司的资产规模为中信证券的近300倍,是宏源证券的1000余倍),以及造成的净利润差额(如美林公司的净利率为中信证券的68倍多);资本充足率造成的净资产收益率差距。盈利能力的差距与资本配置效率的差异有着极为密切的关系,表现在收入结构、业务种类等方面。
2.收入结构
表2美国四家证券公司2003年度收入构成状况4
资料来源:各公司2003年度财务报告
国内证券公司的收入明显集中在传统业务上,佣金收入、交易收入,以及利息收入合计占总收入的90%以上。而美国证券公司得益于多元化的资本配置渠道,其收入来源呈现出多元性和稳定性的特征。
表2给出了J.p摩根、美林证券、摩根斯坦利、高盛证券公司的收入构成状况。这四家证券公司收入构成特征主要体现在:
(1)利息收入和分红收益占有很大权重。占到了四家公司总收入的42%至53%。
(2)资产管理业务发展空间加大,是美国证券公司重要的收入来源。如摩根斯坦利2003年资产管理业务收入占总收入的20%以上。
(3)交易和投资收入是主要的盈利来源之一。这四家公司的该项平均值在15%以上,高盛公司则达到了36.21%。
(4)投资银行收入和佣金收入等传统业务收入比重小。投行收入比重基本在10%以下,佣金收入比重也较低。
收入结构的多元化,有利于证券公司规避因个别业务萎缩而导致整体收入大幅下滑的风险,从而增强证券公司在不同市场环境下的生存能力。相比之下,国内证券公司相对单一的收入结构意味着单一的盈利模式,必将导致业内恶性竞争,降低了行业的盈利水平,增大证券公司的经营风险。
3.资本配置结构
美国证券公司显示出了更优化的盈利模式和更高的盈利水平:给予不同业务以不同的发展战略,资金的配置有不同的规划,从而保证了多样而稳定的收入来源。
(1)资本配置渠道广泛。如为并购业务提供担保贷款,为包销项目提供资本保证,为经纪业务提供融资、融券,为衍生品种交易提供保证金等,从而能够将所拥有的权益性资产放大20到30倍来经营,而不会承担太大的风险。
(2)自营投资占总投资的比例较小,自营证券以债券、做市商证券、无风险套利为主,风险低。
(3)短期资金投向方面,美国证券公司能以低于回购利率的成本获取大量债务性资本,从而通过回购协议提高净资本收益率。
四、我国证券公司盈利模式创新
证券行业根本上是服务性行业,所以必须从研究客户需求、创新服务上着手,由“通道型盈利模式”转变为“创新服务性盈利模式”。其核心是业务和服务的创新,关键是证券公司整体实力的提升。
1.制度与模式改革
股份制改组之后的公司,发展到一定程度时可以选择上市作为进一步发展壮大的途径。许多国际着名的金融机构如花旗、汇丰等都是金融控股公司,以求最大限度享有混合经营的优势。金融控股公司可以摒弃集权式直线型组织结构的缺陷,建立起更有效的内控机制。
2.业务拓展与创新
(1)拓展经纪业务。包括产品创新和功能创新。产品创新可以围绕核心交换产品,为客户开发增值服务;也可以开发新的产品或服务方式。对于功能创新,要对营业部重新进行组织整合、业务定位,对证券交易、信息配送等流程系统进行改造,而且应充分利用数据仓库等先进的技术手段。另外,还包括发展具有高素质和高忠诚度的经纪人队伍。
(2)创新资产管理业务。2004年2月施行的《证券公司客户资产管理业务试行办法》,对推进证券公司的业务创新有着积极意义。在资金的运作方式上,可选择基金、私人账户和集合型经营或其他方式;在资金的运用方向上,可选择股权类、债权类、汇市产品和衍生工具投资。
(3)发展非通道业务。业务创新需要深化传统的承销、包销等通道业务,更重要的是要大力开展收购兼并、资产证券化、不良资产处置等新型的非通道业务。财务顾问业务应作为重点发展业务。私募在目前有较好的市场,证券公司应充分发挥其资本市场中介的功能,与银行、保险、信托等机构的紧密合作,开展金融创新。
(4)简化非核心业务。证券公司可把技术系统外包给拥有专业技能的第三方,或者成立独立的技术公司,减轻负担。
3.综合实力的改造与提升
(1)加强资金实力。证券公司改革的当务之急是谋求在货币市场的发展,重点在高流动性市场(如国债回购、票据、开放式基金)拓展业务。
债券的盈利模式篇7
摘要：首先，对目前我国上市公司常用的几种融资式分别从融资条件、融资成本以及优缺点三个方面进行了比较分析；然后，以该比较分析为基础，本文最终认为今后我国上市公司融资的趋势是：从实际出发，更注重融资方式与手段的创新和优化，将种种情况综合考虑，选择最优再融资方案，以实现公司的长远发展和价值最大化。
关键字：上市公司，融资方式，比较分析
一、上市公司再融资方式的比较
目前上市公司普遍使用的再融资方式有三种：配股、增发和可转换债券，在核准制框架下，这三种融资方式都是由证券公司推荐、中国证监会审核、发行人和主承销商确定发行规模、发行方式和发行价格、证监会核准等证券发行制度，这三种再融资方式有相通的一面，又存在许多差异：
1．融资条件的比较
(1)对盈利能力的要求。增发要求公司最近3个会计年度扣除非经常损益后的净资产收益率平均不低于6％，若低于6％，则发行当年加权净资产收益率应不低于发行前一年的水平。配股要求公司最近3个会计年度除非经常性损益后的净资产收益率平均低于6％。而发行可转换债券则要求公司近3年连续盈利，且最近3年净资产利润率平均在10％以上，属于能源、原材料、基础设施类公司可以略低，但是不得低于7％。
（2）对分红派息的要求。增发和配股均要求公司近三年有分红；而发行可转换债券则要求最近三年特别是最近一年应有现金分红。
（3）距前次发行的时间间隔。增发要求时间间隔为12个月；配股要求间隔为一个完整会计年度；而发行可转换债券则没有具体规定。
（4）发行对象。增发的对象是原有股东和新增投资者；配股的对象是原有股东；而发行可转换债券的对象包括原有股东或新增投资者。
（5）发行价格。增发的发行市盈率证监会内部控制为20倍；配股的价格高于每股净资产而低于二级市场价格，原则上不低于二级市场价格的70％，并与主承销商协商确定；发行可转换债券的价格以公布募集说明书前30个交易日公司股票的平均收盘价格为基础，上浮一定幅度。
（6）发行数量。增发的数量根据募集资金数额和发行价格调整；配股的数量不超过原有股本的30％，在发起人现金足额认购的情况下，可超过30％的上限，但不得超过100％；而发行可转换债券的数量应在亿元以上，且不得超过发行人净资产的40％或公司资产总额的70％，两者取低值。
（7）发行后的盈利要求。增发的盈利要求为发行完成当年加权平均净资产收益率不低于前一年的水平；配股的要求完成当年加权平均净资产收益率不低于银行同期存款利率；而发行可转换债券则要求发行完成当年足以支付债券利息。
2．融资成本的比较
增发和配股都是发行股票，由于配股面向老股东，操作程序相对简便，发行难度相对较低，两者的融资成本差距不大。出于市场和股东的压力，上市公司不得不保持一定的分红水平，理论上看，股票融资成本和风险并不低。
目前银行贷款利率为6.2％，由于银行贷款的手续费等相关费用很低，若以0.1％计算，其融资成本为6.3％。可转换债券的利率，一般在1％-2％之间，平均按1.5％计算，但出于发行可转换债券需要支付承销费等费用（承销费在1.5％-3％，平均不超过2.5％），其费用比率估计为3.5％，因此可转换债券若不转换为股票，其综合成本约为2.2％（可转换债券按5年期计算），大大低于银行贷款6.3％的融资成本。同时公司支付的利息可在公司所得税前列支，但如果可转换债券全部或者部分转换为股票，其成本则要考虑公司的分红水平等因素，不同公司的融资成本也有所差别，且具有一定的不确定性。
3．优缺点比较
（1）增发和配股
配股由于不涉及新老股东之间利益的平衡，因此操作简单，审批快捷，是上市公司最为熟悉的融资方式。
增发是向包括原有股东在内的全体社会公众发售股票，其优点在于限制条件较少，融资规模大。增发比配股更符合市场化原则，更能满足公司的筹资要求，但与配股相比，本质上没有大的区别，都是股权融资，只是操作方式上略有不同。
增发和配股共同缺点是：融资后由于股本大大增加，而投资项目的效益短期内难以保持相应的增长速度，企业的经营业绩指标往往被稀释而下滑，可能出现融资后效益反而不如融资前的现象，从而严重影响公司的形象和股价。并且，由于股权的稀释，还可能使得老股东的利益、尤其是控股权受到不利影响。（2）可转换债券
可转换债券兼具股票和债券的特点，当股市低迷时，投资者可选择享受利息收益；当股市看好时，投资者可将其卖出获取价差或者转成股票，享受股价上涨收益。因而可转债可认为是一种“推迟的股本融资”，而对上市公司来说，发行可转换公司债券的优点十分明显：
首先，是融资成本较低。按照规定转债的票面利率不得高于银行同期存款利率，若未被转换，则相当于发行了低利率的长期债券。其次，是融资规模大。由于可转换债券的转股价格一般高于发行前一段时期的股票平均价格，如果可转换债券被转换了，相当于发行了比市价高的股票，在同等股本扩张条件下，与增发和配股相比，可为发行人筹集更多的资金。再次，业绩压力较轻。可转债至少半年之后方可转为股票，因此股本的增加至少有半年的缓冲期，即使进入可转换期后，为避免股权稀释得过快，上市公司还可以在发行公告中，安排转股的频率，分期按比例转股。股权扩张可以随着项目收益的逐渐体现而进行，不会很快摊薄股本，因而避免了公司股本在短期内的急剧扩张，并且随着投资者的债转股，企业还债压力也会逐渐下降，因而比增发和配股更具技巧性和灵活性。
但是，可转债像其它债券一样，也有偿还风险。若转股不成功，公司就会面临偿还本金的巨大风险，并有可能形成严峻的财务危机。这里还有一个恶性循环问题，转股未成功的原因必然是股价低迷，而股价低迷的原因很有可能是公司业绩滑坡，若此时必须偿还本金，公司财务状况将会进一步恶化。
二、上市公司再融资方式的选择趋势
长期以来，配股是我国上市公司再融资的普遍方式。在国际市场上公司股权再融资以增发为主，配股较为少见，仅在公司陷入经营困境，无法吸引新投资者认购的情况下，才使用这种方法。
增发新股自1999年7月由上菱电器股份公司成功实施以来，在发行数量、规模上都取得了很大的发展。但由于融资渠道已经大大拓宽，而上市公司的盈利和分红压力日益巨大，股权融资的成本也不再低廉，从长期看，增发和配股等股权融资在市场中的地位将逐渐下降。
在国际资本市场上，发行可转换债券是最主要的融资方式之一，在我国证券市场的应用前景十分广阔。从国际发展趋势来看，今后上市公司在制定融资方案时，根据环境特点和自身条件以及发展需要量体裁衣，在一次融资或在一段时期内的融资中综合采用多种融资方式进行组合融资。由于有关规定对上市公司发行可转换债券限制较严，满足条件可以采用该融资方式的公司只是少数，从理论上分析，适合发行可转换债券的公司应该符合增发和配股的条件，可以把增发和配股作为备选方案，融资方式的选择余地较大；但符合增发或配股条件的公司则不一定能符合发行可转换债券的条件。而且，一些公司即使满足条件，也因为受资产负债水平的限制而发行总额有限。因此，同时采用可转换债券、增发以及银行贷款等方式进行组合融资对于资金需求规模大的公司具有重要意义。而且，通过精心设计组合融资方案，将长期融资和短期融资结合起来，运用超额配售选择权增强融资的灵活性，可以大大降低公司的融资风险和融资成本。企业进行融资决策的关键是确定合理的资本结构，以使融资风险和融资成本相配合，在控制融资风险、成本与谋求最大收益之间寻求一种均衡。今后上市公司融资的趋势是：从实际出发，更注重融资方式与手段的创新和优化，将种种情况综合考虑，选择最优再融资方案，以实现公司的长远发展和价值最大化。
参考文献：
[1]陈上龙：国有企业资本市场融资途径探析，资本市场，2002年9月：10-11
债券的盈利模式篇8
市场对银行股的看法已经再次改变，银行股不再随着大盘的上涨而上涨，甚至阻碍大盘的上涨。面对此情况，许多投资者感到大为不解，认为市场炒作之风太浓，忽视了真正有价值的股票。
然而，如果我们综合银行股目前的估值与其所面对的问题，可以发现市场给予的估值并非不合理。市盈率为6.1倍与行业平均约30%的分红率，可以估算出目前银行股的股息率约在5%，这一估值水平如果与银行业目前所面对的，由利率市场化所带来的增长乏力以及实体经济去杠杆所带来的坏账风险综合考虑，可能很难吸引投资者的青睐。
利润增长乏力
银行业近几年利润增速一直处于下滑通道，根据银监会最新的统计数据显示，2014年中国商业银行累计实现净利润1.55万亿元，同比增长9.65%，同比增幅低于2013年的14.5%和2012年的18.9%。如果考虑到2015年GDp增长目标7%以及m2增速12%，银行业的利润增速将大概率低于5%。当然，这还未考虑利率市场化加速以及坏账加快暴露对利润的影响。央行在2月28日的降息通知上，除了降低存贷款利率之外，更将存款利率上限由原来的1.2倍扩大到1.3倍。另一方面，十二届全国人大三次会议上公布的政府工作报告，明确提出要推出存款保险制度，可以预想，2015年存款利率上限取消的可能性非常大，这将给银行业的盈利能力带来极大的不确定性，毕竟，从国外经验看，利率市场化后银行业盈利能力好坏变化各半，更不论在利率市场化过程中普遍出现的大量银行倒闭现象。
此外，经济增速下滑也对银行的利润形成压力。由于以银行为主的间接融资占主导地位，因此银行与宏观经济之间的关系更为密切，从银监会的统计数据看，2014年12月末，商业银行不良贷款余额达到8426亿元，比年初增加2506亿，不良贷款率1.25%，较年初上升0.25个百分点。目前普遍的观点认为2015年银行业的坏账将继续攀升，不良率有望触及1.5%。
可以说，对于一个预期盈利增速不断降低、风险正在增加，又缺乏“概念”的高杠杆行业，5%的股息率如果考虑风险溢价，其投资价值可能并不如银行的理财产品，甚至于不如创业板那些杠杆较低，又代表新兴产业方向的小企业。
找寻银行股佼佼者
然而，这并不意味着银行股目前不存在投资价值，毕竟从国际经验看，银行业的合理估值在1.5倍pB至2倍pB之间，在经济繁荣期，估值甚至可以提升到2.5倍pB。因此，如果中国的银行业能够摆脱目前不利因素的制约，同时找到能够维持盈利增长的商业模式，那么估值与盈利的回升可以为投资者带来类似于“戴维斯双击”的投资回报。实际上，目前一些对银行有利的潜在因素正在逐渐出现，一旦市场预期到这些因素将在不远的将来对银行的盈利产生正面影响，银行业的估值将出现回升。
首先，政府正开始着手处理地方融资平台债务问题，这有助于降低银行在这块领域所面临的违约风险。根据财政部部长楼继伟的相关说法，政府对于一些通过地方融资平台借贷，具备完全公益性质的债务，在予以确认的同时，通过发行债券予以替换。据报道，目前财政部已经批复3万亿地方政府存量债务的置换计划，其中1万亿元额度已经批复到各省财政厅。这意味着原来以理财产品、银行贷款等形式存在的短期、性质未明确的准政府债务将被置换成期限较长的标准化政府债券。除了完全公益性的债务之外，对于一些有一定收益，或者可以改造成有比较稳定现金流的地方融资平台债务，政府将通过允许收费或者给予适度的补贴，以“ppp模式”转为企业债。
简而言之，在地方融资平台债务这块，政府正积极进行分类，依据不同的性质采取相应的解决之道，其对银行的意义有三方面：首先，对于债务的置换，等同于政府对这部分债务的认可，可以认为这3万亿元对银行来说属于无风险资产，利好银行资产质量;其次，这部分资产转换为标准的政府债券，并且基于地方政府自身信用，那么其风险权重可能会低于以地方政府融资平台为形式存在的债权资产，这将降低银行的资本消耗;同时，由于转换为标准化债券，增强这部分资产流通性，有利于银行出售此类资产，降低杠杆。对于转化为企业债务的平台贷款，由于确定了偿还的资金来源，同样降低了银行在这类资产上的不良率，同时有利于银行在将来将这块资产证券化。根据银监会公布的数据，截至2013年6月末，地方政府融资平台贷款余额9.7万亿元，占商业银行贷款资产的13%，可以预想，在未来接近10万亿元的资产将通过各种方式明晰债权关系，降低违约风险，最后予以证券化流通。
其次，与增加银行资产流动性相关的一些措施也正在制定与实施。在这些措施中首推的便是资产证券化。从2014年开始，银监会与证监会相继出台便利资产证券化的措施，不仅降低了资产证券化的门槛，同时降低了银行持有劣后级的资本消耗，这极大地推动了资产证券化的发展。统计数据显示，2014年中国资产支持证券发行量达到3264亿元，较2013年增长10倍以上，根据银监会创新监管部主任王岩岫的说法，目前中国可资产证券化的产品规模接近90万亿元，2015年中国资产证券化还会有飞跃式的成长。根据招商证券的估计，2015年信贷资产证券化规模可达8000亿元，占全年新增信贷额度的8%。资产证券化除了盘活银行存量信贷资产，增加银行资产流动性之外，也降低了银行资产在利率市场化时代所面临的利率风险。
此外，央行在2014年第四季度货币政策执行报告中表示，2014年央行在山东、广东开展信贷资产质押和央行内部评级试点，此举有助于银行在流动性紧张时，更便利的获得央行的流动性支持。此举可以看做央行在为宏观经济兜底做准备，降低宏观经济的长尾风险，银行业的长尾风险也将得到有效控制。
同时，银行业混业经营的运营模式正在形成。一直以来，中国金融业实行的是分业经营与分业监管的模式，自2010年交通银行（601328.SH，03328.HK）获得保险牌照以来，主要商业银行都已陆续拥有保险子公司，而近期更传出证券牌照也将向银行开放。从政策层面看，2014年5月国务院颁布的“国九条”明确提出，支持符合条件的金融机构在风险隔离基础上申请证券期货业务牌照，而证监会发言人在3月6日的新闻会上也证实相关工作正在进行中。兴业银行（601166.SH）拟并购华福证券的传闻不断，而现实中，兴业银行与华福证券早已在公司金融相关业务上有较多合作。
债券的盈利模式篇9
【关键词】债务投资非财务信息投资风险
一、引言
在债务契约中债权人面临一种非对称的收益：当企业经营状况良好时，债权人只能获得本金和利息，而不能获取超额价值；当企业亏损资不抵债面临倒闭时，债权人可能无法收回本金。并且，如果企业财务信息披露质量低下，债权人作为外部的投资者还会承担严重的信息不对称风险，单纯分析财务指标可能无法规避信息不对称带来的误判风险，因此，如何结合实际从非财务信息的角度进一步分析来防范债务投资风险是一个亟待解决的问题。本文以超日太阳发行的“11超日债”为例，在总结财务指标评价参考因素的基础之上，重点分析非财务指标以指出投资此债券的潜在风险。通过本文的研究，希望帮助债权人学会运用非财务指标权衡债券的收益与风险，降低损失，提高投资报酬率。
二、债务投资存在的风险
债券投资的收益主要包括利息和买卖差价，有投资收益比较稳定、优先于股票求偿、投资安全性好等优点，尤其是政府债券有国家的财力作后盾，通常称为无风险债券，但与此同时，债务投资也存在风险。债权人在进行投资判断时最常用的依据是企业的财务报表，从中了解企业的生产运营状况、偿债能力和盈利水平，进而决定是否投资以及投资的金额、方式。但是，由于信息不对称的存在，使得企业对外披露的财务报表通常并不能完全反应其真实的财务水平。比如，企业在披露财务信息时可能会准备不同的账本，给税务局的财务信息表现出效益差，少纳税；给银行的信息表现出优秀的业绩，更容易获得贷款。因此，证券在审核、上市发行、交易以及管理中不可避免会存在信息不透明的问题，站在债权人的角度很难甄别企业真实的经营状况，从而引发误判或者投资无法收回的风险。此外，有些债务人陷入偿债困难由银行、政府买单，而政府拿纳税人的钱买单，银行拿存款人的钱买单，最终会损害整个社会的利益。本文将从以超日太阳发行的“11超日债”为例，重点分析如何通过非财务指标来评估此债券的价值和安全性，弥补财务指标评价方法的局限性，帮助债权人分散投资风险，制定合理债务投资决策。
三、超日太阳发行“11超日债”案例简介
2011年10月22日，上海超日太阳能科技股份有限公司（以下简称超日太阳）2011年三季报，预计全年归属上市公司股东的净利润比上年同期增长50%—70%。10月24日，证监会核准超日太阳向社会公开发行面值不超过10亿元的公司债券。核准公告后，2012年1月30日，公司业绩修正报告，预计2011年度净利润为同比下降35%—65%。2012年2月28日，公司2011年度业绩快报，2011年度净利润8437万元，同比下降62.13%，但仍有盈利。3月5日，评级机构鹏元将公司评为aa级，公司债券发行公告，3月7日，发行5年期10亿元规模的债券，属于无担保债券。4月17日，超日太阳再度业绩修正公告，2011年度业绩由盈转亏，变成-5853万元。4月26日，超日太阳的2011年年报最终报出净亏损-5549万元。
2012年10月28日，超日太阳2012年三季报，显示前三季度基本每股收益为-0.09元，但三季度为0.18元，预计2012年度净利润比上年同期扭亏为盈，约为1000万—3500万元。超日太阳三季报在同时期很多上市公司业绩较差的时候仍有正收益，吸引了投资者大量买入“11超日债”。但是，2013年1月18日，超日业绩修正预告，将2012年全年净利润从三季报预计的1000万元—3500万元，修正到预亏9亿元—11亿元，业绩变脸幅度巨大。公司发公告称，光伏行业依然延续着2011年的复杂格局，光伏市场产能过剩现象依然严重，经营形势十分严峻，公司计提减值准备增加。超日太阳的业绩在没有任何迹象的前提下多次由预测的盈利逆转为亏损，业绩快报和年报盈利指标相差巨大，而且是在发债节点后才修正成亏损，这表明超日太阳很可能本身并不符合上市发行债券的标准，而是通过粉饰财务报表提高盈利以到达发行债券融资目的，成功发债后再修正为巨亏，这不仅误导了投资者，更严重危害到投资者的利益。
四、非财务指标
下面重点介绍防范债务投资风险可以参考的非财务指标。2013年证监会要求a股上市公司披露的年报从四个方面进行改进：（1）大幅缩减年报摘要篇幅；（3）简化年报全文披露内容；（3）增加非财务信息披露；（4）增加自愿披露内容。可见，对非财务信息的分析与考虑日益受到资本市场监管者的重视，因此投资者也应该了解非财务信息主要涉及的内容，并掌握一定的判断标准。非财务因素状况主要是对债务人的还款意愿、内部治理结构、行业风险、经营管理风险以及社会风险等方面进行分析，辅助财务指标更好地帮助投资者作出正确的决策，下面结合超日太阳的情况具体展开分析：
（一）行业市场分析
这点主要考查所处行业的发展阶段、竞争程度、行业进入壁垒、上下游行业发展情况和稳定性；其次，还需要了解所投资企业在行业中的位次、发展前景、市场占有份额、竞争优势以及对上、下游产品的定价能力等情况。从本案例中看，光伏产业在欧洲补贴政策的推动下抓住了发展契机，大量资金涌入使其产业规模快速发展壮大一度到达高盈利的鼎盛时期。全国各地大力扶持兴建光伏企业，盲目扩大产能，超过全球市场需求，最终导致产能严重过剩、现金流恶化等问题，尤其从2011年11月美国启动针对中国的光伏“双反”调查开始，国内光伏行业的经营更加举步维艰。因此，光伏行业前景不容乐观，此时投资已经持续低迷的国内光伏产业本身就存在很大的风险，在投资前期应谨慎考虑此风险。
（二）企业营销策略
这点主要看企业是否具备稳定的供货渠道，产品定位和分类是否符合实际，采取的营销策略是否与市场需求相适应，销售网络是否健全，售后服务是否完善，并对其营销能力在同行业中进行比较分析，同时比较债务人近三年的纳税、用水、用电情况，判断其纳税是否正常，经营状况是否稳定。我们看到随着光伏产业的快速发展，其行业中供求量远大于需求量，过度的产能已经没有足够的市场需求来消化，因此，超日太阳的销售能力必然会受到行业的影响而下降，市场的恶性竞争更是大幅降低利润，此时再发行债券融得10亿元的资金投入生产，其产品能否如期销售获利构成威胁债券安全的潜在因素。虽然发行之初有着高利率和aa的信用评级，但是超日太阳的经营业绩还是无法避免会受到行业的消极影响，此时投资光伏行业风险较大。事实证明，受2012年光伏行业景气度下降影响，债券发行后发行人超日经营面临困境，财务状况不断恶化。2012年底超日太阳出现了流动性困难，超日太阳高层管理人员发生变动，多条生产线处于停产状态，各生产单位产量大幅下降，主要银行账户也因债权人而被冻结。尽管超日太阳在2013年3月7日如期支付了“11超日债”的首期利息，暂时避免成为我国公司债历史上首个违约案例，但是目前企业的流动性困难未得到缓解，存在较大规模的银行借款逾期，危机并没有完全消除。
（三）产品研发能力
这点主要分析企业的生产技术是否符合国家规定标准并不断创新，产品质量是否合格；企业是否有专门的研发人员和研发部门保证较强的研发能力，是否有一定的技术领先优势。光伏产业进入壁垒较低，即使是非专业人员在引进完整的生产线后也可以投入生产经营，企业数量日益增多使得市场日趋饱和，在产品质量相近的情况下，竞争对手之间更多靠压低售价来增加销售数量，完成利润指标，以占取更多的市场份额，扩大企业的影响力，与此同时还必须加快产品研发与创新。高科技领域的研发不仅需要大量的资金，而且能否成功完成技术创新投入生产存在较大不确定因素。因此在激烈的市场竞争中，在总体需求量有限的情况下，无论是降价还是科技研发都会增加企业的生产成本，压低盈利空间，加大潜在的投资风险。
（四）债务的担保情况
债务的还款来源有两个，企业的财务状况和现金流量构成第一还款来源，第二还款来源包括抵押、质押和保证。对抵押和质押主要分析抵押物和质押物的及时变现能力和变现价值，对保证方式主要分析保证人的保证意愿、财务实力等。第二还款来源的实现受代偿意愿、评估变现价值、国家政策、法律环境以及市场份额等多方面的影响，具有较大的不确定性。在衡量债务风险时，要充分考虑债权的变现能力、变现费用及其他影响变现的因素，审慎评估第二还款来源的风险缓释作用。“11超日债”属于无担保债券，未采取任何担保增信措施，没有第二还款来源作为资金回收的保障，其债券违约与主体违约的违约概率相同，加大了企业还本付息的难度，存在较高的违约风险。还有一点我们需要注意，山东海龙、江西赛维等企业短融违约危机化解得益于监管干预、地方政府财政支持、第三方担保代偿，这些公司一般都是国有企业或准国企，他们有国资背景，获取政府救助的可能性大于民营企业（如超日太阳），因此如果民营企业债务人爆发债务违约危机后其获得兜底支持的能力有多大也是我们应该考虑的因素。
（五）债务的合规合法性
应认真分析对债务人和担保人是否具备主体资格、合同要素是否齐全完备、合同内容是否合法合理以及还款条款含义是否清晰明确等。从债券募集说明书中我们应明确还本付息方式及支付金额，募集资金的投向和用途。“11超日债”在募集资金投向中指出本次公司债券拟发行10亿元，其中4亿元用于偿还银行贷款，剩余6亿元补充流动资金。一方面，企业举债4亿元用于偿还贷款，表明自身的盈利无法满足还贷的资金需求，偿债能力较差；另一方面投资者应注意查看发债后企业的经营业务，是否合法有效地使用6亿元的资金，比如关注债务人的主营业务情况，避免存在过多的其他业务收入、营业外收入分散精力，减弱盈利能力。
债券的盈利模式篇10
我国存在的私募证券投资基金与海外对冲基金，共同构成完整的商业基金体系。国内私募证券基金主要受到金融产品交易合约、低位买回低位卖出缺位机制、不完全开放资本的影响，以上基金运行手段共同维持证券基金管理与流转。本文主要探讨国内私募证券投资基金与海外对冲基金比较，通过分析国内私募证券投资基金与海外对冲基金存在的差异，指出私募证券投资基金自身的优点与面临的困境。
关键词：
国内私募证券；投资基金；海外对冲基金
一、私募证券投资基金与海外对冲基金的定义分类
私募证券投资基金主要筹资对象集中于小群体，专门面向小群体进行半公开性质的融资。小群体指的是那些熟悉私募证券投资流程、具有专业投资经验的群体，这些群体的私募证券投资不受国家投资制度的限制。私募证券投资基金的发展群体较小，不能对社会所有群体开展融资工作，因此产生的利益也较少。私募证券投资基金分为多种基金种类，私募证券投资基金不以公司上市与否作为筹资的标准，而是根据公司的证券数额作为筹资的指标。上市企业投资、有价证券投资与证券附加产品的投资，都可以作为私募证券投资基金的投资。国内私募证券投资基金、国内私募股权投资基金、海外对冲基金、海外风险投资基金，共同形成完整的投资基金体系。国内私募股权投资基金、海外风险投资基金，都属于非公开筹资的资金发展模式。而他们所筹集到的投资基金，也全部用于非上市企业的投资活动中。在投资基金注入到非上市企业后，私募股权投资人会根据自己的意图展开公司的运作活动。在不断的管理运作中非上市企业的资产会成倍增长，在非上市企业成为上市企业后，私募股权投资人就会从公司撤出自己的投资资金。这种模式的投资一方面能够规避众多的股权投资风险，另一方面也能够使私募股权投资人获得最大的利益收入。这种投资的投资时间段，产生的效果较好。国内私募证券投资基金注重稳健性投资，与海外对冲基金相比，它的投资策略相对保守、投资产生的利益较小。海外对冲基金主要定义为：金融期货、金融期权、金融组织三者通过紧密的联合，运用对冲交易方式、高风险投资方式完成的金融基金投资活动。海外对冲基金运用金融杠杆体系作为基金投资的指导体系，具有高风险高回报的投资特点。海外对冲基金的投资人具有复杂的身份特征，他们拥有着雄厚的资产和丰富的投资经验。海外对冲基金投资者的流动资金至少要在数百万美元以上，他们的投资活动具有更大的灵活性与更高的风险。海外对冲基金作为主要的组织架构基金，他们主要通过设立投资平台吸引基金注册用户来获得收益，也就是通过吸纳高额资金来获得收益。海外对冲基金具有多种不同的投资策略，主要分为：宏观投资策略、市场趋势策略、重大事件变动策略、价值套利策略等。它们可以根据市场经济、全球政策的变动情况，适时调整自身的投资策略。它们的主要投资对象为流动性强、交易量大的投资产品，这种产品会随着市场的变动产生不同幅度的波动。而海外对冲基金也会制定一系列的风险管理措施，保障投资者的资金安全。大多数海外对冲基金投资机构都设有专业的风险管理团队，运用先进的风险管理技术对投资资金进行监控。国内证券市场相比于国外证券市场而言，缺乏良性的交易机制进行引导。由于私募证券投资基金不受基金法律的保护，而私募证券投资基金也不存在多头交易机制；因此私募证券投资基金想要转变为海外对冲基金，还存在着多方面的难题。私募证券投资基金没有盈亏相抵、资产套现的股指交易合同，也不存在股票选择权金融工具，所以其真正的融资渠道与融资范围非常小。私募证券投资基金自身的缺陷、基金法律的限制，都会阻碍私募证券投资基金的发展。
二、金融产品交易合约与低位买回低位卖出机制的缺失
使私募证券投资基金不能抵御证券市场的系统风险海外对冲基金也属于私募型证券基金，它与国内的私募证券投资基金，有着相同的投资方式与投资产品。但海外对冲基金最明显的特征是，它通过多种投资方式的综合，来降低某一项投资产品所产生的风险。这种方向相反、数量相当、盈亏相抵的投资方式，能够有效规避市场中的不确定因素。但目前我们所说的海外对冲基金，有一部分采用盈亏相抵的投资方式，另一部分采用其他的投资方式。但各种投资方式间可以进行自由的转换，非对冲投资方式可以转化为对冲投资方式，对冲投资方式也可以转化为非对冲投资方式。多种投资方式的综合运用，能够降低市场、国家政策等非稳定因素造成的风险，却不能降低稳定因素造成的风险。目前我国私募证券投资基金所存在的风险，大多是稳定因素风险；而欧美发达国家的海外对冲基金所存在的风险，大多为非稳定因素风险。非稳定因素风险在海外对冲基金风险中占有75％的比例，而稳定因素风险只占有其中的25％。我国并未推行债券利率市场化，那些债券公司并不能享受与银行同等的待遇。因此债券利率的波动对我国居民与企业的影响较小，债券融资并不存在较大的收益或亏损状况，因此也不需要采用盈亏相抵的对冲投资方式予以支持。但随着我国金融行业的迅速发展，债券利率市场化已成为行业发展的必然趋势。因此盈亏相抵的对冲投资方式也会逐渐应用在我国的债券投资市场中。我国的私募证券投资基金不存在盈亏相抵、资产套现的股指交易合同，也没有配备相应的多头交易机制。所以私募证券投资基金只能投入金融市场获得利润，不能有效规避市场风险。在证券交易市场交易产品股指下降的情况下，私募证券投资基金不能依托其他的交易产品来获得相应的利润，也就不能规避稳定因素所带来的投资风险。而海外对冲基金由于采用多头交易的投资策略，它能够通过方向相反、数量相当、盈亏相抵的对冲投资，来规避稳定因素所产生的风险。海外对冲基金统计分析表明：上世纪90年代至2000年间，海外对冲基金的债券利率低于标准普尔股票价格指数，而自从2000年后，海外对冲基金的债券利率迅速上涨，成为全球投资基金的主要盈利产品。海外对冲基金分为很多不同的种类，不同投资者可以根据自身的投资策略、投资喜好，来选择适合自己的投资项目。海外对冲基金与私募证券投资基金一样，也有很多的非多头交易投资项目。这些非多头交易投资项目不以规避稳定投资风险，作为主要的投资目的，而以稳健的投资收益作为主要投资目标。国内的私募证券投资基金在不具备低位买回低位卖出机制的前提下，它无法利用多头交易投资方式进行金融投资；也不可能通过选择不同的投资策略，来规避存在的稳定投资风险。通过对国内私募证券投资基金债券利率分析，我们得出：相比于海外对冲基金的债券利率，国内私募证券投资基金债券利率的稳定性，要低于国内普尔股票价格指数的债券利率；但国内私募证券投资基金不具备低位买回低位卖出机制，也没有多头交易的对冲支持，所以国内私募证券投资基金债券利率，仍旧高于海外对冲基金的债券利率，也就是说国内私募证券投资基金债券所产生的波动更大。在稳定风险因素到来的时候，国内私募证券投资基金受到的影响更大。目前我国颁布新的证券公司债券融资管理办法，针对国内私募证券投资基金不具备低位买回低位卖出机制、不存在多头交易对冲工具的情况，进行制度上的开放与改革。自从国家推出盈亏相抵、资产套现的股指交易合同以后，国内私募证券投资基金能够利用多头交易机制、盈亏相抵的对冲方式投资，将自身投资的股票、基金分布在不同的产品上。各种股票、基金的综合投资，能够缓冲单一投资投资所面临的稳定风险，私募证券投资也可以采用适当的投资策略规避稳定的投资风险。但目前针对私募债券投资基金的股指交易合同，还没有得到国家部门的批准，所以募债券投资基金只能通过融资其他债券，进行风险的规避。随着国家政策的逐步落实，国内私募证券投资基金逐步向海外对冲基金方向演变。
三、不健全的低位买回低位卖出机制使私募证券投资基金难以发挥对冲基金的高杠杆效用
私募证券投资基金根据投资人、投资形式的不同，可以分为私人投资、合伙投资、投资公司投资、钱物交易投资、技术交易投资等多种投资。钱物交易投资和技术投资的投资对象可以是个人，也可以是多人或者公司。通过双方的合同协定，合伙人可以投入物质资源、技术，来获得相应的经济利益；也可以用资金来交换其他群体的物质资源与技术资本。合伙投资指的是多种投资人联合出资，以合伙人的形式对公司的发展进行管理的投资方式。投资公司投资指的是企业用投资资金建立投资公司，投资公司对各种投资人的资本进行协调管理，对最终产生的收益协调分配。随着盈亏相抵、资产套现的股指交易合同的推出，私募证券投资基金能够通过都难以通过购买其他的融资产品，来降低自身融资的风险。对于个人私募证券投资基金来说，投资人要想从银行获得相应的贷款，只能通过财产抵押的方式完成。但商业银行不接受个人财产抵押，只接受国有债券抵押的贷款。合伙投资、投资公司投资的融资，银行只接受虚拟产品的抵押贷款，比如：合伙投资人、投资公司投资人可以将公司所持有的期货、股票、股权抵押给银行，也可以通过购买国债来获得相应的贷款。但目前国内私募证券投资基金的融资人，大多都有足够的期货、股票、股权来支付给银行，他们从事的私募证券投资基金也为高风险融资。因此我们得出：个人、合伙投资人、投资公司投资人很难从银行手中获得想要的贷款投资，也不可能利用银行贷款进行对冲投资活动。所以国内私募证券投资基金不可能模仿海外对冲基金的投资模式，从杠杆投资效应中获得巨额利润。
四、资本项目的不完全开放使国内私募证券投资基金难以涉足国际金融市场
由于我国内部资本市场并不是全部对外开放，因此国内资本投资人要想从境内获得资金，进行海外投资是非常困难的。而国内只有中外合资投资公司，具有海外资本投资资格。如今国内的海外资本投资，主要还是以银行部门、各种理财基金部门为主。若募证券投资基金没有取得国内基金准入资格，也不能进入海外资本投资市场进行投资活动。与此同时欧美等发达国家金融投资是完全开放的，他们能够将开放的资本项目投入国际市场，国际市场也会回报给他们同样丰厚的经济利益。通过统计国际多头交易投资基金的种类，我们得出：全球宏观型多头交易投资基金、发展中国家多头交易投资基金规模，占全球多头交易投资基金的的30％以上；还有其他金额较小的多头交易投资基金充斥其中，一起构成海外资本投资的整体。而私募证券投资基金只能用于国内的金融投资活动，而且在金融市场发生不稳定波动的过程中，国内私募证券投资基金不能采取适当的措施进行风险规避。同时他们的投资活动不受到国家基金法律的保护，法律的不稳定变动甚至会使他们遭受巨大的经济损失。因此我们得出：我国内部市场的不完全开放制度，严重制约国内私募证券投资基金的海外扩张活动。随着国家政策的不断调整，各种阻碍国内私募证券投资基金的制度因素也会发生改变。总而言之国内私募证券投资基金的投资环境正在逐渐好转，私募证券投资基金正在向海外对冲基金方向转变。
五、结束语
国内私募证券投资基金相比于海外对冲基金，存在着很多本身的缺点。投资活动相对保守、私募筹资的人数少、筹资的范围小，是制约私募证券投资基金发展的内部因素。但与此同时国家的证券市场准入机制、证券投资的不完全开放制度，也使私募证券投资基金的海外投资道路困难重重。因此我国基金投资制度的改革，是保证私募证券投资基金长远发展的主要制度保障。
参考文献：