合伙制度及股权激励方案篇1
随着2007年《合伙企业法》的修改、2009年《证券登记管理办法》的修订，以设立有限合伙制为组织形式的私募基金、创投企业纷纷出现，合伙企业作为上市公司股东已不存在法律障碍。在此背景下，由于有限合伙企业操作的种种灵活性，通过设立有限合伙企业进行员工股权激励的案例越来越多。结合最新披露的案例核查及披露情况，我们对监管动态及重点关注事项进行了梳理，主要包括激励对象、入股价格、出资来源等，以便公司在拟定员工激励方案时参考。
一、
设立有限合伙企业进行股权激励的案例总览
作为第一支以有限合伙企业作为员工持股平台的拟上市公司，博雅生物于2011年7月顺利过会。此后，三诺生物、慈星股份、掌趣科技、宜安科技等多家采用有限合伙企业作为股权激励平台的公司也陆续过会并成功登陆a股市场。有限合伙企业因其具有机制灵活、易于管控、避免双重征税等优势，逐渐成为拟上市公司完成员工股权激励计划的重要实现方式之一。但同时，为避免发行人利用有限合伙企业变相进行利益输送、存在股份代持等现象，监管机构要求发行人对有限合伙企业持股平台进行充分披露，要求中介机构对其进行审慎核查并发表意见。
二、
案例披露及核查要点详析
1、三诺生物（300298）
过会日期：2011年11月11日
上市日期：2012年3月19日
（1）招股说明书
作为申报前一年新增股东，详细披露了员工持股平台“益和投资”的入股价格、合伙人出资金额、占比、在公司所任职位以及入职时间。
（2）保荐工作报告
保荐人通过核查合伙协议、工资发放记录、社保缴纳记录、员工花名册、合伙企业银行进账单、并与部分员工持股平台合伙人进行访谈，核实所有合伙人均为公司在职员工、出资额来源于合伙人工资收入及投资积累、出资额已全部缴足、不存在股权纠纷、发行人垫款或担保、代持、信托等情形，其间接持有的发行人股份亦不存在纠纷。并由全部合伙人书面承诺确认上述事实。
（3）补充法律意见书（一）
反馈被问及员工入职时间、合伙人性质、是否存在委托或信托持股情形，律师通过访谈部分合伙人及全体合伙人出具承诺进行核查后，发表核查意见。
（4）补充法律意见书（二）
在会期间发生合伙企业内部权益变动，详细披露变动情况。
注：详见“附件一、三诺生物员工持股平台核查及披露情况”
2、掌趣科技（300315）
过会日期：2012年1月12日
上市日期：2012年5月11日
（1）招股书说明书
作为持有公司5%以上的股东，详细披露了员工持股平台“金渊投资”的设立情况、合伙人所占权益比例、在公司所任职务、以及历次股权变动情况（包括2
次新增合伙人和1次退出合伙人）。
（2）补充法律意见书（一）
反馈被问及发行人设立后历次增资（包括员工持股平台“金渊投资”的增资）的价格、定价依据、发行人当时的财务状况、增资股东的资金来源，律师通过查验股东填写的调查表、历次《验资报告》、历次增资款出资凭证及出具的说明进行核查，并进行了详细说明。
注：详见“附件二、掌趣科技员工持股平台核查及披露情况”
三、
员工激励平台拟定的方案要点及后续涉及的披露事项
对于拟上市公司成立有限合伙企业作为持股平台实施员工股权激励，从现有案例的核查及披露情况来看，有如下事项提醒重点关注：
1、
员工及任职情况
建议公司综合考虑上市前后的员工激励计划，合理确定员工持股范围。建议以公司上市领导小组为核心，人力资源部配合，上市中介机构参与审查，统筹规划包括员工持股及薪酬激励在内的整体激励制度。
建议公司在激励对象选择时应注重以下两个要点：
1）
适格性：激励对象应为公司在职员工，在公司任职时间达到一定年限，尽量避免将新入职员工纳入股权激励范围；
2）
必要性：激励对象所任职位与公司业务发展紧密相关，符合公司的未来发展方向，能够对公司未来发展起到重要帮助作用。
2、
出资来源及相关核查重点
监管机构要求对员工持股有限合伙企业的每一位合伙人的出资情况进行详细核查，包括出资凭证、经济实力等方面，以确保其中不存在委托代持、利益输送等情况。
建议公司在设计激励方案时注意以下两点：
1）
激励对象认缴额度应与其在公司所任职级、对公司的贡献、及其对公司未来业务发展的重要性成正比，应尽量避免低职级员工大额认缴情况出现；
2）
对于认缴额度明显高于其他激励对象的员工，应能提供充分依据证明其有经济实力完成认缴，其出资来源正当合法，不存在委托代持情况。
3、
有限合伙企业设立及后续的历次变动情况
有限合伙企业作为员工持股平台，发行人须在申报材料中对其设立情况及后续历次增资或权益变动进行充分披露。建议公司重点关注有限合伙企业设立、增资或权益变动过程的合法合规性、增资价格或转让价格的合理性、增资额是否按时到位等问题。
4、
关于合伙企业内部权益变动的披露情况
有限合伙企业作为员工间接持股的平台，在发行审核过程中，其内部权益可以在满足合伙协议约定条件下产生变动，但中介机构须对该权益变动进行仔细核查并做补充披露。为避免该类权益变动对公司的上市审核增加不确定性，建议公司在申报前确定员工持股平台的权益结构，除激励对象因离职而形成自动退伙导致权益变动外，尽量不要在审核过程中调整员工持股平台的权益结构。
附件一、三诺生物员工持股平台核查及披露情况
1、招股说明书
（四）申报前一年新增股东情况
1、基本情况
2010年12月24日，公司召开2010年第一次临时股东大会，审议通过了《关于公司增资扩股的议案》。增资扩股后，公司注册资本由6,000万元增加为6,600万元。
本次增资中，公司向张帆、王世敏、王飞和由公司部分员工投资设立的益和投资定向发行人民币普通股600万股，张帆、王世敏、王飞、益和投资以现金方式分别认购480万股、10万股、10万股、100万股。
本次增资定价依据系参照公司2010年9月30日每股净资产值1.17元（以改制后的6,000万股计算），确定本次增资的价格为每股1.5元，相当于按照公司2009年净利润为基准的3.45倍市盈率（以改制后的6,000万股计算）。
2010年12月30日，三诺生物获得长沙市工商行政管理局颁发的《企业法人营业执照》，注册号为430193000005413，注册资本6,600万元。
（4）益和投资
企业名称：长沙益和投资管理合伙企业（有限合伙）
注册号：
430100000135393
成立时间：2010年12
月16
日
企业地址：长沙市麓谷高新区麓龙路
199
号麓谷商务中心
a
栋
901
房
出资额：150
万元
经营范围：投资管理（涉及行政许可的凭许可证经营）
经营期限：自企业成立之日起
10
年
益和投资的普通合伙人为杨彬，该合伙企业合伙人及出资情况如下：
（注：限于篇幅，仅截取部分合伙人披露情况）
除杨彬为普通合伙人外，其他49名员工均为有限合伙人。以上50名员工不存在委托或信托持股的情形。
3、引入新投资者对公司业务发展的影响
引入的新投资者中，张帆与李少波相识多年，二人具有多年合作关系和友谊，在李少波和车宏莉创业之初，张帆在团队建设、市场策略和战略发展等方面为公司提供了许多有益的建议和帮助。同时张帆长期担任上市公司董事、董事会秘书，并具有多年的投资经历，对企业的战略管理和公司治理具有丰富的经验，引入其成为股东能够为公司的长期发展提供持续的帮助。
除张帆外，引入的其他新投资者均为公司员工，引入其作为公司股东，在使员工能够分享公司快速发展的成果的同时，也更好地激励员工为公司未来发展贡献自己更大的力量。
2、发行保荐工作报告
问题：
针对益和投资（员工持股企业）的员工入股数额的确定过程，员工的身份信息（含近年简历），资金来源、吸收入股原因等，是否存在股权纠纷、发行人垫款或担保、代持、信托等情形。
答：
②益和投资入股的原因及员工间接持股的真实性、合法性
益和投资成立于
2010
年
12
月
16
日，持有发行人
1.52%的股份，为发行人用于员工股权激励的平台。根据合伙协议，益和投资的全部合伙人均为发行人在职员工，其中，普通合伙人为杨彬。通过引入益和投资，发行人实现了员工的间接持股，在使员工能够分享公司快速发展的成果的同时，也更好的激励员工为公司发展贡献自己更大的力量。项目组查阅了发行人人力资源部的工资发放记录、社保缴纳记录及员工花名册，并与部分益和投资合伙人进行访谈。经核查，益和投资全部投资人均为公司在职员工，其具体任职参见招股说明书“第五节
发行人基本情况”之“五
发行人公司股本情况”之“（四）
最近一年新增股东情况”。益和投资合伙人出资额在
7,500
元-90,000
元之间，均来源于合伙人工资收入及投资积累。经核查合伙企业银行进账单，全部合伙人已经全部缴足出资。益和投资合伙人不存在股权纠纷、发行人垫款或担保、代持、信托等情形，其间接持有的发行人股份亦不存在纠纷。上述事实，已经全部合伙人书面承诺确认。
3、补充法律意见书（一）
（注：限于篇幅，仅截取部分合伙人披露情况）
4、补充法律意见书（二）
（注：限于篇幅，仅截取部分合伙人披露情况）
附件二、掌趣科技员工持股平台核查及披露情况
1、招股说明书
（三）持有发行人
5%以上股份的其他主要股东
持有公司
5%以上股份的其他主要股东为法人股东华谊兄弟传媒股份有限公司和天津金渊投资合伙企业（有限合伙）以及自然人股东邓攀。
2、天津金渊投资合伙企业（有限合伙）
（1）基本情况
金渊投资目前持有公司
10,975,800
股，占公司股份总数的
8.94%。截至招股说明书签署日，该公司基本情况如下：
成立时间：2010
年
7
月
23
日
认缴资本：5,495,605.00
元
实缴资本：5,495,605.00
元
执行事务合伙人：齐惠敏
住所：天津空港经济区西二道
82
号丽港大厦裙房二层
202-B009
经营范围：以自有资金对互联网行业、通信行业进行投资；以及相关的咨询服务。
金渊投资最近一年主要财务数据如下（未经审计）：
（2）历史沿革
1）设立
a、设立背景
游戏行业近几年发展速度较快，人才对于公司保持竞争优势、实现持续发展具有关键作用。通过设立有限合伙企业，并受让姚文彬、叶颖涛、杨闿等原主要股东分别转让的部分股权的方式，有利于稳定公司管理团队、核心技术人员和业务骨干，把团队利益与公司的长远利益有机结合起来，有利于公司稳定发展。
B、设立出资情况
2010年7月23日，天津金渊投资合伙企业（有限合伙）注册成立，认缴出资额为166万元，实缴出资额为166万元。金渊投资成立时各合伙人享有的权益比例如下：
（注：限于篇幅，仅截取部分合伙人披露情况）
2）2010年8月增加出资额
2010年8月26日，经金渊投资全部合伙人一致同意，金渊投资增加范丽华、范骁磊二名合伙人，新增认缴出资额745,605元，新增实缴出资额745,605元。变更完成后，金渊投资合伙人享有的权益比例如下：
（注：限于篇幅，仅截取部分合伙人披露情况）
3）2010年12月增加出资额
2010年12月28日，经金渊投资全部合伙人一致同意，金渊投资增加温文显、蒋才峰等
17名合伙人，新增认缴出资额2,780,000元，新增实缴出资额2,780,000元。同时张沛、马迪、吕世峰、战舰4名原合伙人新增认缴出资额310,000元，新增实缴出资额310,000元。变更完成后，金渊投资合伙人享有的权益比例如下：
4）2011年12月合伙人变更
根据《天津金渊投资合伙企业（有限合伙）合伙协议》约定：“
合伙制度及股权激励方案篇2
关键词：东盟-中国投资基金；私募股权投资；有限合伙制
文章编号：1003－4625（2009）03－0009－05中图分类号：F830.593文献标识码：a
一、引言
私募股权投资（privateequity，以下简称pe）是20世纪以来全球金融领域最成功的创新成就之一。根据有关研究资料，2007年中国创投市场新募集基金58支，比2006年增长41.5%；新募集基金规模为84.31亿美元，比2006年增长89.8%。2007年中国创投市场投资案例数量为415个，比2006年增长了14.6%；投资金额为35.89亿美元，比2006年增长64.5%。这充分体现了pe在现代金融体系中的重要地位。pe是一种非传统融资方式，是结合资金、技术、管理与企业家精神的新的投融资方式，若运用合理，可大力推动产业结构的升级和优化。它不同于一般融资，是“融资”与“融智”的结合，对新兴国家和地区的经济及社会发展具有很大影响，其现实作用具体表现在以下几个方面：第一，pe这种金融工具为增加群众财产性收入创造了条件。pe可以通过市场手段，吸纳社会资本，特别是中等收入群体剩余资金用于具有中国特色社会主义建设，有利于建设多层次的资本市场，满足我国不同群众的金融产品需求，享受改革开放的成果。第二，pe通过提升企业价值对中国的产业政策带来重大影响。第三，pe可以改善中国的融资结构。第四，pe的进入会使中国上市公司的质量和公司治理水平得到提高。第五，在人民币升值预期加大的情况下，pe可以通过并购方式帮助企业“走出去”、提升国际竞争力。
但是pe在中国的发展并不尽如人意。目前内资和外资股权基金投资比例约为1?9，中国的pe始于上世纪80年代中期，运作效果并不理想，其中绝大多数都背离了设立的初衷，成为普通的非银行金融机构，更有一些机构由于严重违规经营和炒作房地产、证券失败而陷入困境。中国现有的pe多是政府出资兴建的，多数是由过去的科技扶持基金和科技三项费用转化而来的，沿袭了传统国有企业的管理机制和模式，仅仅是换个称呼就变成了创业投资公司(风险投资，VentureCapital即VC，pe的前期)。由于体制和观念上的原因，中国的pe从一开始就采用了“官办官营”的模式，即由各级政府出资组建投资公司，按照国有企业的模式进行运作。实践证明，这种模式不能较好地适应pe的特点和运作规律，无论是中国还是外国，采用这种模式的绝大多数都遭到了失败。这是因为在国有独资公司的模式下，无论怎样设计周密的监督人方案，还是难以解决所有者虚置和预算软约束问题，当然更无法建立适合创业投资运行的有效的激励约束机制。
但另一方面，近年来以东盟-中国投资基金（以下简称东盟基金）、中比基金、鼎晖基金等为代表的完全市场化运营的基金却取得了良好的业绩。那么为什么东盟基金等能取得如此良好的业绩？有哪些需要我们总结的经验？本文将通过对东盟基金的个案分析去寻求共性的规律。
二、东盟基金的个案分析
（一）东盟基金的概况
东盟基金是在中国与东盟各国全面合作的背景下，由亚洲开发银行、瑞士经济总局、中国国家开发银行、新加坡大华银行集团发起成立的。该基金设立的主要目的是为了推动东盟及中国地区的发展和经济整合。表1为东盟基金的概况。
（二）东盟基金的组织结构
东盟基金采用的是有限合伙制。普通合伙人（Generalpartner，简称Gp，下同，即基金的管理人，对合伙企业债务承担无限连带责任）与基金的关系通过《管理协议》来约定。有限合伙人（Limitedpartner，简称Lp，下同，即基金的出资人，以其认缴的出资额为限对合伙企业债务承担责任）与基金的关系通过《有限合伙协议》来约定。投资顾问(investmentadvisor)为大华创业投资管理公司(UoBVenturemanagementprivateLimited)（UoBVm）。投资顾问与Gp的关系通过《顾问协议》来约定。详细的投资比例和结构如图1所示。
新加坡大华银行风险管理有限合伙公司作为本基金的Gp，全权负责基金各方面的管理。新加坡大华银行集团的子公司之一，新加坡大华银行全球资本有限责任公司（UoBGlobalCapitalLLC），控制Gp70%的股份，剩下30%的股份被韦斯特蒙资产管理公司（westmountassetmanagementinc.）及其附属人控制，韦斯特蒙资产管理公司是一家在美国注册的投资顾问公司。
Gp聘用大华创业投资管理公司（UoBVm）为该基金提供投资顾问专业服务。大华创业投资管理公司是一家由新加坡大华银行集团完全控股的风险投资公司，已经担任了几个已成立的大华银行基金（这几个基金的募集总额已超过2亿美元）的管理人或投资顾问，是本地区内为数不多的附属于银行的风险投资公司之一，由15名专业人员组成。大华创业投资管理公司在私营经济、风险投资和直接贸易往来方面具有丰富的经验，实践证明，它也能够在本地区的多元化环境中行之有效地开展业务。
此外该基金还专门设立投资委员会和顾问委员会。投资委员会作为投资决策咨询机构，由9名成员组成。亚行、开行和瑞士经济总局作为Lp，均有权任命一名投资委员会委员。其他委员由Gp任命。投资委员会会议召开需由Gp召集。所有的投资委员会会议可以成员亲自到场参加的形式，也可以电话会议形式或其他类似方式召开。每一位投资委员会成员有一票表决权。任何投资委员会的决议通过需要有效投票中不超过一张的反对票。
顾问委员会的职能主要是战略咨询，其委员由Gp任命。一部分是Lp提名的代表；另一部分是由Gp选举出的、同任何Lp、Gp、管理公司或投资顾问没有关系的成员（相当于独立委员）组成。设立顾问委员会的目的是就与该基金的管理执行相关的主要问题向Gp提出建议。Gp及任何Lp均可要求将某一事务提交顾问委员会进行评议。顾问委员会每年至少开两次会议。顾问委员会会议可以电话会议或视频会议方式举行。东盟基金总体框架如图2。
（三）东盟基金的资金募集
由于该基金采用的是有限合伙制的组织形式，所以很方便地实现了承诺制出资的出资方式。所谓承诺制出资是指Gp与Lp订立协议，Lp承诺在对Gp所推荐的项目审查同意后即行出资，且资金可不通过公司而直接投入项目中。东盟基金承诺总规模为1.25亿美元，任意Lp的最小认购金额为500万美元，Lp承诺出资但并非一次性全部到位，而是根据进度，由Lp向基金逐步拨付资金。这种方式即保障了出资人投资利益，又避免了初期大量闲置资金的浪费，而且对Gp具有一定的约束和激励效果。
此外，东盟基金按照合伙协议，规定存续期为8年。有两次分别延长1年的选择权。存续期满，必须清盘，把全部本金和盈利分给投资者。基于存续期有限，Gp要承受较大的筹资压力，努力建立良好的市场信誉，才能不断筹集到新的资金，组建新基金。有限的存续期有效约束了Gp在基金存续期限内，尽心尽力管好用好基金。
（四）东盟基金的激励机制
东盟基金对Gp的一系列激励方案是在《管理协议》中予以明确规定的，而且在整个存续期内不能改变，这种激励方式和强度具有事先“内置化”的性质。根据《管理协议》，Gp可得到管理费和利润分配。管理费的收取比例、费率以及可被计入管理费的项目均明确地写入协议中。管理费部分，每年基金管理费固定为基金规模的一定比例。利润分配方案也在协议中约定。协议中对利润分配政策和分配的优先顺序都作了明确的规定。此方案体现了对Gp的充分激励，实践证明其运行达到了各方预期的目标。
（五）东盟基金的税收政策
东盟基金注册地为开曼群岛。根据当地现行法律规定，政府不对本基金及其合伙人征收任何所得税、利润税、资本收益税、资本转让税和遗产税，这为该基金的运行节约大量成本，使该基金具有明显的税收优势。
（六）东盟基金的投资策略
东盟基金的Gp和投资顾问的投资方法不同于本地区内许多竞争对手的方法。特点如下：
1.该基金的基金管理层利用其专业技巧和实力在从投资开始到结束的过程中主动为中小企业增加价值。
2.通过对受益于区域经济增长，包括东盟国家间及东盟和中国间的贸易和投资增长的公司进行积极投资，该基金有助于促进本地区平衡发展，减少因过度依赖数量有限的传统出口市场而产生的风险。
3.该基金的投资战略与东盟的优先战略互为补充，重点推动东盟及中国地区的发展及经济整合。
（七）东盟基金的退出渠道
任何一个基金在进行投资决策和投资管理过程中都会全程考虑投资退出的问题，东盟基金亦不例外。东盟基金的管理层与发起投资人及其他相关实体密切合作，找到潜在的战略投资者和/或下线购买合伙人，以使投资退出变得更为便利。该基金的投资顾问自1992年以来在亚洲私募股权市场对现有投资的“收手”经验已经证明了其在该方面的权威性。投资顾问认为退出投资的途径有以下多种：（1）直接在本地区的证券交易所发行ipo，或被投资公司与另一公司合并为发行ipo做好一切准备。（2）在本地区以外的证券交易所（例如纳斯达克，新加坡证交所）发行ipo。（3）与实业买家进行同行拍卖。（4）行使在投资刚开始时商定的、写入备忘录的卖方期权。（4）通过使用可赎回、可转换优先股进行赎回。（5）上市公司/其他可买卖资产股权置换。
通过以上途径，大华创业投资管理公司在过去的10年中，已成功地退出了大约35项投资（总投资项目为98项），实现了较好的投资收益，具备良好的投资记录。
（八）东盟基金的运行情况
目前，东盟基金在中国投资6家企业（新加坡上市5家），马来西亚投资2家（新加坡上市1家），泰国投资1家。截至2008年10月，其内部收益率约40%-50%，基金向投资人累计分配资金8030万美元，已超过投资人一期承诺出资总额（7600万美元），且未受到美国次贷危机的任何直接影响。目前基金二期募集工作开展顺利。
三、东盟基金取得良好业绩的理论分析
东盟基金之所以能取得良好的业绩，关键在于其严密的制度安排和完全市场化的运作。东盟基金的制度安排采取了当前最为合理的有限合伙制，这一制度安排也是发达国家普遍采用的。在美国，pe组织中大约有2/3是有限合伙制的。有限合伙制企业具有决策效率高的特点，还具备良好的激励和监督、税收优惠、不受资本金以及投资期限约束、清算程序简便，以及资金安排灵活等优势。
（一）有限合伙制的内涵和特征
有限合伙制是合伙制的一种特殊形式，对外在整体上也同样具有无限责任性质，但在其内部设置了一种与普通合伙制有根本区别的两类法律责任截然不同的权益主体。一类合伙人作为真正的投资者，投入绝大部分资金，但不得参与经营管理，并且只以其投资的金额承担有限责任，称为Lp；另一类合伙人作为真正的管理者，只投入极少部分资金，但全权负责经营管理，并要承担无限责任，称为Gp，亦称一般合伙人或无限合伙人。这就是有限合伙制的主要特点，也是其在组织安排和制度设计上主要的创新之处。一般而言，Lp的出资占私募股权投资总额的99%，构成私募股权投资的基本资金来源。而Gp出资仅占1％。Gp投入的主要是科技知识、管理经验、投资经验和金融专长。
有限合伙制的优势体现在：1.与普通合伙制度比较而言，有限合伙制度的最大特点就在于它是人合和资合的有机融合。这种融合使有限合伙具有以下两个显著特征：合伙人与合伙企业相分离，因为Lp虽然在分享收益分担亏损意义上仍是合伙的成员，但已不是通常意义上的合伙人；有限合伙企业具有更大的稳定性和持久性。2.有限合伙的管理模式和运行机制，适应风险投资的特点，能最大限度提高运营效率，相应增加资本收益。3.有限合伙制有利于降低运营成本。4.有限合伙制通过合伙契约中的约定，构成对合伙人的各种约束机制，最大限度降低人为损失。
同时私募股权投资的有限合伙制也能较好地解决融资方面的激励和监督问题。首先，有限合伙制基金的设立是有明确期限的。只要签一个投资期合同，一般5－10年，如双方仍愿意合作，经Gp和2/3的Lp同意，合伙制就可以继续下去。出于建立声誉以便在后期融资中取得成功的考虑，Gp具有努力工作的内在动力。其次，设立私募股权投资的资金是分期投入的。即便Gp没有重大过错，只要Lp失去信心，就会停止追加投入，保留撤销后续资金的权力。尽管可能会造成初期注入资金的部分或全部损失，但却可以有效地激励和限制Gp的资金运用。再次，报酬体系的设计能给Gp以最适当的激励。作为基金管理者的Gp，其报酬包括固定报酬和变动报酬两个部分。固定报酬是按投资基金的2％～3％收取的管理费，变动报酬是上市或出售报酬后取得的20％左右的收益提成，由于这种报酬结构采用期权的形式支付，因而能够给予Gp很大的激励作用。最后，解决了公司治理中传统的委托―问题。私募股权投资作为专业化投资中介机构的实质是用投资者与基金管理人之间的委托―关系替代了投资者与所投资企业之间的委托―关系。
（二）有限合伙制与其他制度安排的比较
当前国际上私募股权投资的制度安排以有限合伙制为主，但也有采用公司制和信托制的。表2从不同方面比较了这三种制度安排。
从上述各方面的比较来看，综合而言，有限合伙制比公司制和信托制具有较为明显的优势。
四、启示与政策建议
（一）大力发展有限合伙制股权投资
发达国家的经验表明，私募股权投资采取何种组织形式和制度，会在很大程度上影响其投资效率和风险投资事业的发展速度。我国目前主要以投资公司的形式存在。随着风险资本在我国的发展，公司制的弊端逐渐暴露出来。首先，我国目前的股权投资主要以国家投入资本的投资公司形式存在，失去了股权投资聚集多方资金进行投资的功能，这使得股权投资资本来源渠道狭窄、规模较小、实力较弱，不能满足股权投资充分融资和首先在融资层面分散风险的要求。其次，我国现有的股权投资在组织结构上没有突破行政级别的约束，以行政命令代替专业化管理水平：在整体投资战略设计、系统分析投资收益和风险评估等基本问题上没有形成可以推广的经验。为了分散风险，投资项目所涉及的地域、行业分散，导致对投资项目监控不足，很难把握对不同行业进行管理的特殊要求，反而加大了风险。在投资项目的控制方面，由于缺乏深入的数据分析和日常审计，不能及时发现问题，弄虚作假的问题时常发生。再次，资本公开募集比较困难。由于股权资本的投资方向是具有高风险的新兴行业，投资很可能失败，因而这种形式的投资一般不会引起中小投资者的兴趣，很难在短时间内公开募集成功。鉴于有限合伙制股权投资的优势和公司制股权投资在我国的现状，笔者建议在继续规范股权投资公司的同时，积极探索适合我国国情的有限合伙制股权投资的发展之路。
（二）做好《合伙企业法》的政策配套工作
《合伙企业法》规定了有限合伙企业，对我国股权投资按照有限合伙企业形式设立与运作提供了法律依据，但相关配套政策尚需明确。
第一，进一步明确税收政策和操作方法
《合伙企业法》规定，合伙企业的生产经营和其他所得，由合伙人分别缴纳所得税。这一规定有效避免了对按照合伙企业形式设立的股权基金进行双重征税，但在具体落实中，缺乏相应的有关有限合伙企业个人纳税申报等具体操作流程的指导和规定。
第二，进一步统一和明确工商注册的程序方法
目前对于创业投资企业的注册登记有相关的管理规定，但是由于有限合伙企业还是一个刚刚批准设立的新实体，工商注册的实施细则还未出台。部分地方工商局在有限合伙企业办理公司注册登记的条件上还存在地方特色的规定，亟待形成全国统一的标准。有限合伙企业的工商注册过程中的具体操作方法，如颁发营业执照的版本、新系统数据录入、添加合伙人等还有待进一步明确。
（三）通过合资方式学习境外管理人的技术，培育本土管理人才
境外股权基金经过多年发展已比较成熟，有一大批高素质的专业性基金管理人才。通过合资的方式，引进境外股权基金的优秀管理人才和技术，是培育本土管理人才的一条有效途径。可以考虑引入一定比例的外资股权基金作为Gp，吸收中资合伙人为Lp或Gp，来共同组成股权基金管理公司，从而提升公司的市场信誉与管理能力，更多更快地培育出优秀的本土股权基金管理人。关于外资合伙人所占比例问题，根据2006年实施的《关于外国投资者并购境内企业的规定》，“外国投资者在并购后所设外商投资企业注册资本中的出资比例高于25%的”，视为外商投资企业。因此，建议对以合资方式设立的人民币股权基金，其外资出资比例低于25%的视同内资企业管理。这也有利于拓宽合资基金的投资范围，有利于人民币股权基金的发展。
（四）正确认识私募股权投资价值，注意防范风险
近些年来，从理论到实践，私募股权投资在我国已经成为一个热点。但是在热闹背后，随着美国次贷危机的爆发，这其中隐藏着的许多令人担忧的问题也逐渐显现出来。首先就是对私募股权投资的认识问题。第一，作为一种从完全市场经济条件下的发达国家介绍和引进的投资手段，我国在研究和介绍私募股权投资的过程中，过多地注意了其成功的一面，而对于其中的高风险和高失败率缺乏足够的重视，这对于我国私募股权投资的发展非常不利。应该提高社会各界对于发展私募股权投资的风险防范意识，以保证其在理性轨道上发展，不至于过分狂热。第二，在各地建立私募股权投资的热潮中，应当清醒地认识到，以民间投资为主是私募股权投资自身发展规律的客观要求，政府应当按照“制定政策、创造环境、加强监管、控制风险”的原则，投资不宜过多，否则会带来许多问题。同时要认识到，私募股权投资是一种手段，而不是目的。通过发展私募股权投资，提升产业竞争力才是目的。不能以发展私募股权投资为名进行概念炒作。
参考文献：
[1]张新萌.风险投资基金的组织形式及其对我国的启示[J].北京市财贸管理干部学院学报,2006,(3):47-50.
合伙制度及股权激励方案篇3
[关键词]股权激励身股制
一、引言
管理学激励理论认为自利动机并不是人类行为的惟一动机，人的需要是多样的、复杂的，如企业家有成就感的需要、荣誉感的需要、社会关系的需要等，员工股权制度的采用即处于此种目的。本文着重从晋商身股制来谈员工激励以及对现代企业员工管理的借鉴意义。
二、员工股权激励与晋商身股制
股权激励是一种经营者通过获得公司股权的形式，得到公司给定的经济权利，使他们能够以股东的身份参与企业决策分享利润承担风险，从而勤勉尽责地为公司的长期发展服务。员工持股计划是股权激励中的一种方式，在目前的经济环境下，通过员工持股计划的实施，可使企业和员工都稳定、持续地发展，并完善人才竞争机制。
晋商股俸制是山西商人创立的一种很有特色的、集团性很强的劳资组织形式，也是我国早期较为完善的股权激励制度，股俸制通过银股形式，扩大了商业资本，又通过身股形式，极大地调动了全体员工的积极性。晋商股俸制的主要内容有银股和人股。每个帐期（一般三至五年一个帐期）商号所盈利润，除去开支（即上至商号经理，下至伙友、学徒的伙食费、薪金、衣资费等等费用）外，按银股、人股的份额平均分配。银股，即商号股东在开办之初一次性投入的资金，也称为财股或财力股。
人身顶股，即商号员工以个人劳动力（包括掌柜们的经营管理能力和伙友的个人业绩及贡献等）折成的股俸，享有与银股等量分红的权利，人股只参加分红，不承担商号的亏赔责任。人股最高为一股（相当于一俸银股），最低为一厘（一俸银股的十分之一），商号员工享有身股就称之为顶身股或顶生意。
一般说来，商号顶身股的员工有三种：第一种是商号大掌柜，商号开办之初，财东聘请到领本掌柜后，即视其能力而确定其身股数，一般为八厘至一俸，也有的财东聘请到领本掌柜后，先试用三年，三年内领取年薪，然后视其能力给与身股。掌柜所顶身股连同银股一同写入合约。第二种是商号内的高薪金伙友（指带有经商经验和技术入号并享有年新的伙友），在经过三个帐期后（一个帐期三至五年），由大掌柜视其个人能力和业绩折成一定数额的身股，报告财东许可后，记入商号的万金帐中，一般商号的中层管理人员（包括二掌柜），可顶身股四至六厘不等，普通高薪伙友可顶身股三至四厘，这些人员相当于现在的白领阶层。
第三种是住号十年以上的伙友（指以学徒身份入号的伙友），只要其工作勤奋无过失，业绩突出，也可由大掌柜向财东推荐认可后，顶身股一至二厘，同时将其姓名及所顶身股数计入商号万金帐内，并在下一个帐期参加分红。
三、晋商身股制对现代企业的启示
1.重视人的作用，增加企业人力资本的使用量
把员工看作人力资本强调人不是成本，而应该说是企业的投资者，企业和员工之间要相互激励、相互帮助，企业帮助员工成为一个优秀的员工,员工帮助企业成为一个优秀的企业,“共赢”是最高境界。企业为员工进行资本投资,员工为企业投入自身全部人力资本,才能最经济地拥有人才,并拥有充足的人才，使人才不断成长,为企业带来源源不断的利润,以实现双方共存与发展的目标。
2.协调劳资关系，企业员工利益整合
在充分实行两权分离的基础上，经营者和所有者、企业与员工的利益并不是完全分离或对立的，山西票号商人首创的身股制，是一项协调劳资关系、调动工作积极性的有效做法，它不仅使得员工在努力工作之后得到了经济利益，同时也满足了员工的荣誉感，进而增加了员工背弃企业的成本。经营者和所有者、企业与员工的利益并不是完全分离或对立的，我们完全可以通过某种手段巧妙地把他们整合起来，使其达到同步最优，而“身股制”为我们解决问题提供了一个很好的范例。可以说，现代的员工持股制度就是现代化生产关系下的“身股制”。
3.设计按劳取酬，充满竞争的激励机制
在晋商股份制中，掌柜的身股乃是由财东根据其能力与业绩来确定。而伙友的身股，则是掌柜视其个人能力大小而确定。一个账期内，有身股的伙友，掌柜视其在本账期的表现与业绩增加或减少份额。一般说来，表现好，业绩突出的伙友，其身股份额每个账期可能增加3～4厘，表现一般的增加1～2厘，有过失的伙友视其过失轻重减少其身股数。这种灵活机动的激励制度时刻督促伙友发挥超负荷能量，掌柜的业绩与伙友的劳动是分不开的，而伙友的贡献又须有掌柜来断定，如此，掌柜与伙友在经济效益这个前提下紧密团结、互相配合、形成合力，从而使商号赢得巨利，也使自己也分取可观的股金。
由此可见顶身股制在激励员工，谋求企业员工利益双赢中的重大作用，对现代企业的发展仍有不少借鉴意义。
参考文献：
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合伙制度及股权激励方案篇4
作为提供专业知识服务的企业，会计师事务所开展业务、提高竞争力的基础是其所拥有的人力资源。但员工本身之间存在差异性，决定了其对会计师事务所的意义有所不同，应该差别对待。一方面，不同员工所拥有能力的独特性和不可替代程度是不同的，进而表现为在劳动力市场上的稀缺程度不同；另一方面，能力不同的员工对事务所的发展和竞争力的提升具有不同的价值贡献。会计师事务所的签字Cpa作为执业注册会计师，取得了执业资格，而且具备较强的执业胜任能力，是事务所知识资本的所有者，利用自身的智力、知识资本为事务所带来较高的价值和收益；而签字Cpa与一般执业注册会计师不同之处在于，他们除了运用专业知识技能开展审计业务之外，还需为自己签字的审计报告承担责任，这样，他们的个人职业发展和前途与事务所的生存发展紧密结合在了一起，对于事务所而言，签字Cpa对审计风险的控制具有不可替代性。因此，签字注册会计师是事务所的核心员工之一，会计师事务所应着重围绕核心员工进行薪酬设计，这样才能更好地激励核心员工，进而促进事务所核心竞争力的提升。鉴于此，笔者设计了会计师事务所签字Cpa的平衡计分卡绩效考核指标，并将其应用于签字Cpa的薪酬激励之中，体现以绩效为导向的薪酬文化，以期薪酬设计可以达到更好的激励效果。
二、会计师事务所薪酬激励现状
国内外学者对会计师事务所薪酬激励的探讨，大多是结合事务所人力资源的特点和需要，针对其在薪酬设计上存在的问题，提出促进会计师事务所的薪酬激励效果的相关建议。
（一）文献综述会计师事务所的员工结构以知识型员工为主，不少学者认为知识型员工人力资本的首要经济要求是承认其产权，承认其对企业的剩余控制权和剩余索取权，如，胡玉明、龚玲珑（2000）对非合伙人注册会计师参与事务所剩余利益分配提出了设想；athomaSC.wooten（2003）认为会计师事务所的绩效考核既可以采用业务质量、业务收入等客观指标，也可以采用胜任能力、团队精神、职业素养等主观指标，重要的是根据实际需要对各项不同的指标分配不同的权重；刘冬荣、王敏（2004）认为会计师事务所如何实行合伙人与非合伙人的共享利益制度、形成良好的激励机制是留住人才、保证质量的关键，并提出共享利益在非合伙人和合伙人之间进行“三次分配”；杨春盛（2004）主要探讨了合伙人与出资非合伙人分配关系，提出应建立合伙人晋升制度，明确合伙人的成长道路，减少非法或者一些不合规的分配形式（如业务提成等），对出资非合伙人建立有效的激励机制。胡奕明（2005）在调查总结的基础上，将战略、绩效和报酬结合起来，提出建立以战略为导向的“战略-绩效-报酬”系统，在这一系统中，绩效考核是衡量结果的标杆，而报酬管理的效果最终也通过绩效得以反映。漆江娜（2004）认为，事务所分配机制的关键是解决产权关系和分配依据两方面的问题。Robert.Hodgkinson（2006）认为，重视和尊重股东价值以激励最优秀的、最有发展潜力的人员。谢中书（2011）认为会计师事务所和谐的合伙文化能够促进各项制度的建立与实施，给优秀人才更大的发展空间，激励员工更好地为企业服务，增强事务所的软实力。
（二）我国会计师事务所薪酬激励现状目前，国内会计师事务所的员工薪酬激励主要是在区分非合伙人和合伙人的基础上进行设计的。对非合伙人一般采取“基本工资+提成”的浮动工资制，很少有事务所采用固定工资制；近年来随着对会计师事务所“人合”特性的认识加深，为了更好地激励员工，有些事务所也对非合伙人适当增加了绩效奖金。基本工资一般包括固定工资、执业津贴和职务工资；提成一般是合伙人提取净利润的一定比例留作对员工的绩效奖金，员工所获奖金根据其业绩来定，不同事务所对绩效奖金的提取份额不同。但绩效指标体系仍不够科学完善，大多也是限于以业务收入、成本控制等财务维度的指标为考核标准。在合伙人的薪酬分配上大多采用“基本工资+效益奖金+股份分红”的形式，只有个别事务所采取年薪制的形式。基本工资分配的方法与非合伙人没有很大差别，一般也是包括固定工资、执业津贴和职务工资等；效益奖金部分，目前考核指标主要是以合伙人完成业务收入、开拓的新业务量和承担经营管理工作的表现情况为主，还有些仍采用收入分成制，确定一个提成上缴给所的数额，余留部分全部由部门按自行制定的办法分配；股份分红部分，一些事务所仍偏向“资合”观，只按合伙人的持股比例进行利润分红，如，有些会计师事务所每年股东分红至少都保证在100%以上，也就是说入股一元钱，每年至少能拿回一元。有些事务所体现淡化股权的思想，即合伙人限定自身的投资回报率向员工“让利”，对股东只派发少量红利（目前，采取此种分配方式的事务所有的是把合伙人的投资回报率定为年利的10%左右；有的是从年终决算后的净利润中提取30%用于合伙人分红），剩下的都按项目提成或奖金的方式分配。
通过对我国会计师事务所薪酬激励现状的分析可知，无论是对非合伙人的“基本工资+提成”的浮动工资制，还是对合伙人“基本工资+效益奖金+股份分红”的分配制度，都有其存在的必要性。但同时也必须认识到，这样的薪酬方式对事务所员工，特别是签字Cpa等核心员工的激励效果并不明显。当前我国会计师事务所薪酬激励方面存在的问题如下：（1）虽然设计了绩效工资，但目前国内大部分会计师事务并没有将平衡计分卡等先进的绩效考核方法加以应用，只是盲目认为绩效考核的唯一指标是业务量的拓展和业务收入的提高，从而导致过度重视发展业务数量，这种只注重眼前利益的短视行为不利于事务所的可持续发展；（2）很多会计师事务所对非合伙人缺乏必要的股权激励；有些事务所对合伙人薪酬分配以股份分配为主，忽视了事务所人力资本参与剩余收益分配对核心员工所能起到的积极作用；（3）会计师事务所在进行薪酬设计时将事务所人力资源区分为“合伙人”和“非合伙人”，这种人力资源的分类是相对模糊的，并没有很好地界定签字Cpa等核心员工，对事务所核心员工的薪酬激励没有进行有针对性的设计。
三、签字Cpa激励性薪酬设计
总体上看，签字Cpa的绩效考核设计应从事务所战略目标出发，从财务、客户、内部流程和学习与成长四个维度进行细分指标的选择和权重的设定；同时，根据签字Cpa的价值和独特性，对其绩效考核指标的设计又体现了其特殊需求和目标要求。基于对绩效考核的有效性、可行性和经济性考虑，可主要从定性的角度来对签字Cpa平衡计分卡考核指标进行设计。财务维度方面，应从保证利润的数量、质量和增长等方面进行综合考虑；客户维度方面，从提高客户满意度和保证新增客户质量方面展开；内部流程维度应侧重业务能力的考核，因而内部流程维度的权重设定应适当提高比例，而且具体指标细分上不仅要有处理数据的业务能力，而且要在业务督导和复核过程中发现解决重大问题和进行风险控制，保证审计质量；学习与成长维度，基于提高其业务和学习能力进行指标设计。关于指标权重的设定，事务所可根据自身情况采用层次分析法、德尔菲法和主观经验法等方法来确定。
在会计师事务所签字Cpa平衡计分卡绩效考核设计的基础上，笔者提出设计以岗位薪酬、绩效薪酬和非货币性薪酬为主的签字Cpa的薪酬激励。
（一）岗位薪酬设计签字Cpa的岗位工资设计为岗位固定工资和岗位浮动工资。岗位固定工资可以依据事务所所在地区的消费水平和行业平均岗位工资水平进行设计；岗位浮动工资则是与签字Cpa的BSC绩效考核结合起来，设置一个岗位浮动工资的比例区间，根据绩效考核结果来确定最终的岗位工资额度。可以借鉴普华永道事务所的经验，在岗位工资方面，对不同岗位设置不同的岗位固定工资。根据员工绩效考核结果，普华永道的员工可以在岗位固定工资的基础上获得最高10%的工资涨幅。国内会计师事务所可以根据各自的情况调整岗位浮动工资的比例。
（二）绩效薪酬设计可将事务所核心员工的绩效薪酬设计为奖金和股权激励。奖金是从短期激励的角度进行设计的，而股权激励则是通过核心员工持股计划来对核心员工进行长期激励。
（1）奖金。对签字Cpa的奖金激励，是以其所属团队绩效和其个人贡献双重指标为基础和依据来确定的。首先是根据团队绩效确定团队总的奖金数额，确定了团队所获奖金的总数之后，再在各个团队内部根据签字Cpa对团队的贡献确定其在团队奖金中所分得的比例：各项目团队的奖金=承揽的业务收入×团队奖金计提比例。在实践中，各个考核结果等级所对应的团队奖金计提比例由各个事务所根据各自实际情况自行确定。一般而言，事务所签字Cpa在项目团队中起着控制审计风险、提高业务质量等重要作用，因此在评定其奖金比例时，分配比例通常应设定的高一些，使他们的利益得到最大程度的满足，以更好地起到激励作用。对团队内部不同员工的奖金分配，可以借鉴重庆中鼎会计师事务所的做法，该事务所根据职务级别和执业资格等对不同层级的员工设定不同区间的“效益工资综合系数”，各员工在团队中所获奖金=团队奖金总额×（各员工奖励工资系数/∑团队内各员工奖励工资系数）。需要强调的是，为了更好地激励签字Cpa，可以适当提高其效益工资综合系数；奖金的设置一定要与绩效考核结合起来，不能搞“一刀切”的平均主义，否则对员工的激励作用将大打折扣；而奖金的提高也应与会计师事务所的发展壮大紧密联系在一起，让事务所的核心员工认识到只有事务所的收益不断做大，自己的奖金收入才可以得到不断地提高。
（2）股权激励。签字Cpa是具有高价值和高独特性的核心人才，在劳动力市场上有很强的议价能力，而且对事务所剩余收益的索取通常都有着强烈的需求。股权激励实际上是对这部分核心员工的一种长期激励，可以满足其对参与剩余收益分配的诉求，起到很好的激励作用。因此，建议事务所实行“核心员工持股计划”，而股权激励的形式可以采用“虚拟股份形式”，即按考评结果给予核心员工相应的名义股份，可以参加事务所剩余利润的分配，但不具有对事务所净资产的控制权和所有权。这样可避免以后由于股权的分配、扩大合伙人队伍而带来的风险。对事务所核心员工股权激励，由薪酬管理委员会对核心员工BSC考核结果进行复核，根据事务所制定的股权激励计划对核心员工进行股权激励，但绩效考核不达标准的不得参与股权分配，而且要注意控制用于股权激励的股份在总股本中的比例。这种与绩效考核挂钩的股权激励体现了“按劳分配”（对事务所来说实际上是“按智力贡献分配”）的原则。
（三）非货币性薪酬设计一是晋升机会。对会计师事务所签字Cpa设计透明、公正的（职务）晋升（工资）定级制度可以让他们从透明的晋升机制中看到在事务所发展的前景，从而提高工作积极性和热情，更好地为事务所发展服务。可以在借鉴国际经验的基础上，设计晋升定级的分层分类工资制度：以职务晋升为纵轴，以工资升级为横轴，在同一职务的工资分级中，按资历沿横轴升级，到达最高一级之后，如果根据绩效考核结果可以晋升职务，则按纵轴提升工资至上一层职务的最低级，这里的晋升考评标准主要是能力而非资历。例如，根据签字Cpa的BSC考核结果，若连续三年考核结果均达到优秀，则可晋升进行工资资历升级；依次类推，当横轴工资级别达到最高级之后，可以进行一级职务晋升。二是其他福利。事务所核心员工肩负事务所业务拓展和风险控制的重任，工作压力相对较大，大部分时间都是从事脑力劳动，容易对工作产生倦怠。将核心员工BSC绩效考核结果应用到核心员工绩效福利的发放中则能有很好的激励效果。当然，不同事务所可以根据各自的情况，从核心员工的实际需求出发安排福利项目。笔者认为，对签字Cpa实行法定福利和“自助”福利相结合的发放计划能起到更好的激励效果。“自助”福利计划具体来说，先根据问卷等形式全方位了解核心员工对福利的需求，然后设计“一揽子”福利计划（对于核心员工而言，可以包括高端培训机会、额外带薪假期、境外旅游机会、商业保险、定期体检等）；再根据核心员工的BSC评价结果确定其可选择的“自助”福利额度，然后员工可以根据自身需要，在其所获福利额度内自行选择福利项目。
四、结论
会计师事务所核心竞争力提升的关键在于签字Cpa等核心员工作用的发挥，采取有效的薪酬激励措施来最大程度地吸引优秀人才和激励核心员工，对于我国会计师事务所的长远发展来说尤为必要。笔者从人力资源的价值性和独特性角度出发，将签字Cpa界定为事务所的核心员工；以会计师事务所发展的战略目标为切入点，结合签字Cpa的特点设计了BSC指标，并探索性地将BSC考核指标融入签字Cpa的薪酬设计当中。对签字Cpa的薪酬设计包括岗位薪酬、绩效薪酬和非货币性薪酬设计，其中绩效薪酬设计主要涉及奖金和股权激励的设计，非货币性薪酬设计主要包括核心员工晋升机制设计和“自助”福利设计两个方面。本文所设计的事务所核心员工BSC考核指标体系只是为实际中的具体应用提供一个框架和思路。在实践中，由于具体环境的差别，个别的BSC考核指标和权重设计在运用中还需进一步予以优化。
参考文献：
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[4]胡奕明：《会计师事务所的战略、绩效与报酬》，《中国注册会计师》2005年第1期。
[5]漆江娜：《会计师事务所依据什么来切蛋糕》，《中国注册会计师》2004年第3期。
合伙制度及股权激励方案篇5
关键词：风险投资吸引力建议
中国风险投资行业开始于二十世纪80年代，虽然经过过去二十多年的发展，现在刚刚完成起步，但现在已进入快速成长的阶段。欧洲风险投资主要评估指标有十项，目前对其中的三项进行评估，得出的结论是：风险投资的有限责任合伙组织已存在，处于刚刚起步阶段，分数为：2.0；风险投资支持企业的经理人的股票期权，在上世纪末已经开始试点，积累了一定的经验；分数为：3；政府在中小企业活动提供的优惠政策，政府从二十世纪90年代初开始陆续出台各种政策支持风险投资，分数为：3.5。
一、风险投资的有限责任合伙组织存在时间不长，处于刚刚起步阶段
美国是风险投资的发源地，1946年世界上第一家风险投资公司“美国研究与发展公司（aRD）”在美国成立，作为一家上市的封闭型投资公司，其成立的使命就是为新兴的企业提供权益性的启动资金，推动新兴企业的发展。1957年aRD对数据设备公司（DeC）的投资大获成功，经过14年的发展，aRD对DeC的投资由最初的7万美元，增长到3.55亿美元，增长5000多倍，平均年增长速度达到84%。从此风险投资在美国及世界各地获得了极大的发展。进入90年代以来，随着通信和网络技术的发展以及资本市场的复苏，风险投资又进入了一个新的快速发展的时期。目前，美国的风险投资机构近2000家，每年为大约10000项高技术项目提供资金支持。可以说，美国高新技术企业和产业发展的高速度，风险投资是最主要的促进因素。
美国风险投资业的发达还得益于有限合伙制风险投资企业的迅速发展，它通过资本的纽带将风险资本家和风险投资家联结在一起，风险共担、利益共享，提高了激励的力度，降低了成本。有限合伙公司是一种合伙企业，高级经理人即风险投资家是普通合伙人，这些人负责公司的日常经营和管理，同时也提供少量的资金，通常占1%；有限合伙人提供投资资金的主要部分，不参与公司的日常管理。大多数的合伙公司由6到12个普通合伙人，出现于70年代初期，但进入了90年代，有限合伙制企业占了风险投资企业的绝大多数。
1985年国内第一家风险投资公司――中国新技术创新投资公司宣告成立，标志着中国风险投资业的诞生。成立该公司的初衷是为了支持那些科学家出身的企业家们，使他们有可能将手中的科技成果转化为市场产品。但是，风险投资在我国发展一直比较缓慢，没有得到社会各界的足够重视和支持，致使科学技术发展的总体水平同发达国家相比存在较大差距。其中重要的原因之一是政府财政拿不出足够的资金，而银行又由于回避风险不敢放贷。
国家科技部的统计资料显示，我国现有的风险投资机构有300多家，管理资金大约为500亿人民币，投资项目2000多个。在投资项目中，经营时间不超过5年的占85%；处于种子阶段、起步阶段和成长阶段的企业占65%；实收资本小于3000万元的企业占总数的80%。值得注意的是，2002年，我国风险投资中，境外和境内资金大约各占一半，但是到2004年，境外的风险投资却占到80%以上。一方面是国外的风险投资机构在中国风险投资市场获得丰厚的回报；另一方面是国内风险投资机构微薄的收益。主要的原因在于国外是一个全流通的资本市场，而国内的资本市场则有很多局限，作为一个全球性的风险投资机构，他们很容易从风险投资中退出，而目前国内的风险投资机构一般起主导作用的是国有资本。而这些资本一般并不敢做真正的风险投资，有的承担了大量的风险，但是到最后却并没有得到相应的回报。
1992年通过的《合伙企业法》已将有限合伙形式排除在外。而合伙企业中的合伙人仅适用于自然人，不允许机构作为合伙人，使得拥有庞大资金的机构投资者不能进入风险投资业，而美国的实践证明仅靠个人投资者和政府资金是难以在竞争性的风险投资市场有所作为的。此外，我国合伙企业还面临着双重纳税义务，即33%的企业所得税和20%的资本收益所得税，即使允许有限合伙制形式的存在，这样重的税负也不利于风险投资的发展。
《公司法》的实收资本金制度要求公司注册资本在公司成立时全部到位，而风险投资公司从成立到将资金投入创业企业通常要有相当长的时间间隔，并且风险投资中的分阶段投资和分散投资等运作模式，决定了风险投资公司对资金的需求有很强的时段特征，所以目前我国建立的风险投资公司普遍存在大量到位资金闲置的现象。
2004年以来，我国已经有一些企业按照有限合伙的模式建立了风险投资机构，但这种合作多是建立在双方的契约约定基础上，而缺乏严格的法律来规范和保护。不少中外专家均认为，修改《合伙企业法》，增加有限合伙制的内容，为中国的风险投资提供一种新的组织形式选择，不仅是必要的，而且是可行的。
二、风险投资支持企业的经理人的股票期权，在二十世纪末已经开始试点，积累了一定的经验
股票期权制度已经是国际上通用的高级管理人员的激励方式，在良好的制度环境下已有一套成熟的做法。将该制度引进我国，有助于解决我国公司人激励长期不足的问题，激发经营者的工作热情并使其行为受到有效的监督和约束，这对中国的国企改革以及公司治理结构完善等方面都将大有裨益。但是股票期权制度还遇到了现行法律和制度环境的阻碍，所以该制度的行使还具有极大的不完善性，难以发挥应有作用。
股票期权制度从国外引进之后，目前的实践还很不成熟，存在的问题有很多。在我国，1997年，上海仪电控股集团属下的上海金陵、自仪股份率先开始探索期股计划，开我国股票期权革命的先河。随后，在我国北京、上海、武汉、深圳等地的企业中都开始了股票期权制度的试用和推行。
股票期权目前遇到的法律障碍有很多，比如，股票来源制度缺乏、股票期权授予主体及对象的确认制度空白、证券监管不力造成的影响、税收股票期权的种类与行权期的确定问题等。从西方国家的实践来看，实施股票期权制的公司，一般可从三个方面取得实施股票期权制所需要的股票：第一，公司在成立之际首发股票时留存在公司的库存股票；第二，公司在发展中增发新股时留存在公司的股票；第三，公司在二级市场以回购的方式购进的股票。但是从我国目前的情况来看，这三个来源都与我国现行公司法存在着冲突：我国《公司法》采取法定资本制原则，有关公司注册登记及变更的规定使得上市公司不管是成立时首次发行股票、还是发展过程中增发新股，都不能在发行股票时预留股票。
目前在我国的股票期权制度试点中，股票期权的授予主体有股东会议、董事会、经理人员和国有资产管理部门四种。因为这种报酬制度的特殊性，它牵涉到公司的股票，而公司的经营效益与经营风险最终是由股东分享和承担，且授予股票期权必然稀释原有股东的利益，因此股票期权计划原则上都应由股东大会决议做出更为合适。
对于授予对象的范围也是存在着严重分歧的。最初，经理股票期权的授予对象是以首席执行官为首的几个关键职位，因为这部分人掌握着公司的日常决策和经营的实权，构成公司兴衰成败的中坚力量，因此是激励的重点对象。而目前国际上股票期权的授予范围呈日益扩大的趋势，如在美国，一些公司的一般员工也纳入了该范畴。但在我国，各地试点又很不一样了，广大公司所实施的股票期权计划奖励的范围太小，大部分还只是停留在总经理、党委书记及董事长一级，一般员工被排除在外；但是有的又扩大到全员持股，大大超出了授予对象的范围。
三、政府在中小企业活动提供的优惠政策，政府从二十世纪90年代初开始陆续出台各种政策支持风险投资
纵观世界各国风险投资业的沉浮历程，可以看到风险投资业的兴衰与政府的扶持作用息息相关。在政府扶持与政策法规体系建设方面，各国的侧重点不尽相同。美国政府主要以立法形式（制定豁免条款）促进风险投资发展。一般来讲，政府扶持风险投资业发展的宏观措施分为直接和间接两种，直接扶持方式有政府经费补贴、税收优惠、财政贴息、政府担保和建立健全资本流通市场等；间接扶持主要是通过立法，制定政策和发展计划，健全服务与监管体系等，规范风险投资的规则，优化风险投资的环境。
政府补助是向风险投资者和风险企业提供的无偿资金，其性质是起种子资金作用。如美国在1982年通过的《小企业发展法》修正案规定，年度R&D经费超过1亿美元联邦政府部门，必须依法实施“小企业创新研究计划”，每年拔出法定比例的R&D经费（最大比例为1.25%）支持小企业开展技术创新活动。政府补助的另一种方式是对高技术风险企业提供亏损补贴。如新加坡政府规定，凡投资于高技术工业的企业，连续亏损3年者，可获得50%的投资补贴。税收优惠对风险投资的影响最大。如美国政府将长期资本收益的最高税率由1970年的49%降至1981年的20%。这一措施的实施，使美国风险投资在80年代大约以每年46%的幅度激增。政府担保的主要目的是分担银行的投资风险，促使银行等金融机构对无抵押资产的小企业进行贷款。早在1958年，美国就成立了小企业管理局，承担对高技术中小企业的银行贷款担保，贷款在15.5万美元以下的提供90%的担保，贷款在15.5-25万美元的提供85%的担保。1993年，美国国会又通过了一个法案，该法案规定，银行向风险企业贷款可占项目总投资的90%，如果风险企业破产，政府负责赔偿90%。
加强立法与管理是政府的重要职能。在风险投资过程中，投资者、资本经营者和风险企业均有较大的风险，为了规范风险投资活动，美国专门制定了有关法规，加强行业管理。另一个加强宏观管理的举措是成立全国性和区域性的风险投资协会，如美国的全美风险投资协会。除了加强行业管理和规范风险投资行为外，还为交流投资信息、进行人员培训、组织联合投资、改善投资环境，拓宽资金来源和投资渠道等提供多方位的服务。
建立二板市场是各国政府的普遍作法。目前，世界上已有不少国家和地区设立了第二板市场。如美国的那斯达克市场（naSDaQ）、英国的另项投资市场（aim）、中国香港的创业板市场等。但最为成功的首推美国那斯达克市场。目前，在该市场上市的公司数量位居全球证券市场之首，上市发行的外国公司数量，超过了在纽约证交所和美国证交所上市的外国公司总和。更为重要的是，它是高科技企业上市首选之地，被誉为美国高科技企业成长的摇篮。
目前我国中小企业融资体系还不够完善，尤其是创业投资机制建设相对滞后，创业投资的发展刚刚起步。据统计，到2003年末，全国各类创业投资机构只有200多户，可用资本总规模仅为500亿元。由于缺乏必要的激励机制，在非常有限的创业投资资本中，用于中小企业投资的不足30%，远远不能满足中小企业发展的需求。要从根本上解决中小企业融资难的问题，可以采取三步走。首先，促进金融体系改革和金融工具的创新，通过建立激励机制，有秩序地发展地方小银行和民营信贷机构，鼓励商业银行进一步改进贷款条件、贷款方式、贷款品种以及审批程序。其次，帮助中小企业提升信用水平，政府要帮助中小企业建立以中小企业、企业经营者、中介机构为主体，以信用登记、信用征集、信用评估和信用为主要内容的信用制度。再次，注重发展资本市场，建立和完善风险投资机制，拓宽中小企业直接融资渠道。
利用财政政策支持中小企业发展是世界各国的通行做法。2003年1月1日，我国颁布了《中小企业促进法》，从法律上明确了财政支持中小企业发展的政策措施，主要内容有三个方面：
第一，税收优惠政策。财政支持中小企业的最主要手段是税收政策，这可以让所有的中小企业从中获益，是最公平、最透明的激励政策。对每年应纳税所得额不超过规定限额的企业，实行低档所得税率；对新办第三产业的企业、高新技术企业以及吸纳下岗失业人员达到一定比例的企业，在一定期限内实行减、免所得税等税收优惠政策。
第二，支出政策。《中小企业促进法》明确规定国家财政要安排专项资金支持中小企业发展。根据法律规定，我国财政在国家财力许可的范围内，按照世贸组织规则的要求，相应安排支持中小企业发展的专项资金，重点支持中小企业的技术创新以及中小企业服务体系建设。在服务体系建设中，重点是对公益机构开展的创业辅导、培训、信息服务、信用征集与评价体系等予以支持。
第三，《创业投资企业管理暂行办法》将通过设立创业投资引导基金，参股支持创业投资企业的设立，允许创业投资企业通过向银行借款或发行债券所筹得的长期资金用于股权投资，在解决双重征税的基础上，给予税收政策扶持。
合伙制度及股权激励方案篇6
国外关于私募股权基金的界定
私募股权投资基金（privateequityFunds），有人将其定义为通过私募形式对非上市企业进行的权益性投资。而将对上市企业进行权益投资的私募基金，称为私募证券投资基金。其实这样定义是不科学的。
wikipedia百科全书上是这样定义：privateequityisabroadtermthatreferstoanytypeofequityinvestmentinanassetinwhichtheequityisnotfreelytradableonapublicstockmarket.
这里，“notfreelytradableonapublicstockmarket.”是指的privateequity，而不是所投资的asset（资产）。这是私募区别于公募的本质。
根据美国联邦银行业监管条例，私募股权基金的定义为：
业务方向限于投资于金融/非金融公司的股权，资产或者其他所有者权益，并且将在未来将之出售或以其他方式处置；
不直接经营任何商业/工业业务；
任何一家金融控股公司，董事，经理，雇员或者其它股东所持有的股份都不超过25%；
最长持续期限不超过15年；
并非出于规避金融控股监管条例或者其它商人银行投资条例目的而设立。
私募股权基金行业起源于创业投资（亦称“风险投资”），在发展早期主要以中小企业的创业和扩张融资为主，因此创业投资在相当长的一段时间内成为私募股权投资的同义词。也因为如此，私募股权基金行业协会通常的名称都冠以“创业投资协会”（VCa）。从1980年代开始，大型并购基金（如KKR）的风行使得私募股权基金有了新的含义。由于历史原因，各国对于私募股权/创业投资的定义也稍有差别。美国（nVCa）一般认为创业投资基金投资范围限于中小公司的初创期和扩张期融资，私募股权基金则涵盖所有为企业提供长期股权资本的私募基金（包括创业投资基金）。欧洲（eVCa）、香港（HKVCa）和台湾（tVCa）则将创业投资基金和私募股权基金完全等同，都是提供长期股权资本的集合投资形式。
由于国外私募股权基金一般采取有限合伙的组织形式，基金管理人作为普通合伙人，投资人作为有限合伙人。在这种有限合伙的形式下，其股权是不公开交易的。这也是私募之所以称为私募而不是公募的根本所在。
私募股权投资包括杠杆收购、风险投资、成长资本、天使投资、夹层资本以及其他。
私募股权投资是一种战略投资，这种投资不在于是对上市公司还是对非上市公司，只要有价值就投资。
凯雷收购徐工，新桥资本收购深发展，收购（无论是直接还是间接）的都是上市公司，由此能推论说凯雷和新桥就不是私募股权基金吗？
所以，仅仅将其定义为对非上市企业的权益性投资，是不准确的。
私募股权还有一个重要的特点，那就是，他们一般管理和控制所投资的公司，而使该公司增值。就是说，他们一般通过自己的管理和控制使得所投资的公司增值，是相对长期的投资，是实质性的增值，而非证券投资的纯粹的资本运作。这一点，是与证券投资基金的本质区别。
由此可见，私募股权基金，是股权不能上市公开交易的基金，他们将资金投资于认为有投资价值的公司，并且管理和控制所投资的公司，使该公司增值。这种投资是相对较长期的投资。
私募股权基金的历史简介
自1946年美国正式成立第一家私募股权公司―美国研究与发展公司以来，私募股权基金发展已经经历了60余年。早期的私募股权基金是政府为了实现特定目的而设立的基金。这些目的可能是为了促进中小企业的发展，向之提供长期资本（英国）；可能是为了促进特定领域的科技研发（美国）；或者推动特定产业的发展（台湾）。私募股权基金作为一个成熟的产业出现是在上世纪80年代。杠杆并购基金的大量出现引发了不少争议，但在许多案例中为投资者提供了高额回报。
私募股权基金发展的最大障碍在于缺乏资金。私募股权基金的特点决定了公众资本很难成为其主要资金来源，需要依赖于私人资本或者金融机构投资。美国从上世纪70年代末开始放松对机构投资者的投资限制，允许养老基金投资于私募股权基金。英国也在70年代开始允许银行等金融机构投资于私募股权基金。欧洲各国也相继放松管制，允许银行和保险公司进入这个领域。
私募股权基金发展的另外一个重要动力在于税收处理方式的改变。有限合伙制的出现使得机构投资者可以在享受税收优惠的同时，承担有限的风险，并且方便不同司法制度下的投资者联合进行投资。大多数私募股权基金都采取有限合伙形式进行投资。不同司法制度下，某些公司还可能采取其它公司形式，如我国的有限责任公司制度。欧洲某些特定类型的基金采取了公开上市基金的方式，但是数量较少。
上世纪90年代是一个低通胀时期，固定收益证券（包括债券和优先股等）的收益率相对较低。大量金融机构的投资进入高绝对收益率的私募股权基金领域。这一时期是私募股权基金的发展的高峰时期，也是创业投资的高峰时期。2000年之后的网络泡沫破灭对创投行业影响巨大，目前私募股权基金重新进入上升期。
私募股权基金的资金来源
私募股权基金的投资期限非常长，因此其资金来源主要是长期投资者。一般来说，私募股权基金的资金会大量来自于其主要投资地域的机构投资者。以欧洲为例，欧洲私募股权基金业70%以上的资金来自欧洲本土。中国是其中的例外，大量的资金来源于海外，部分归因于国内缺乏完善的资本市场和相应的监管架构。以下为私募股权基金的资金来源分布（见表1）：
私募股权基金的筹集方式不同于普通基金，通常采用资金承诺方式。基金管理公司在设立时并不一定要求所有合伙人投入预定的资本额，而是要求投资者给予承诺。当管理者发现合适的投资机会时，他们只需要提前一定的时间通知投资者。这存在一定的风险，如果投资者未能及时投入资金，他们按照协议将会被处以一定的罚金。因此，基金宣称的筹集资本额只是承诺资本额，并非实际投资额或者持有的资金数额。
在实际的筹资活动中，基金有一定的筹集期限。当期限满时，基金会宣布认购截止。同一个基金可能会有多次认购截止日，但一般不超过3次。实践中，基金可能会雇佣机构来进行筹资活动。
私募股权基金的投资模式
在欧美基金中，基金管理人一般会出资1%左右。管理人出资份额越高，往往投资者信心越高。基金管理人除了获得管理费之外，还会获得分红。在这种激励机制之下，基金管理人有很强的动力去追求最大利润。另外一方面，私募股权基金的存续期间一般在15年以下。基金管理人有可能在原有基金尚未到期之前就必须重新融资成立新的基金。在融资过程中，基金管理人的声誉和历史业绩非常重要。这种约束机制也是私募股权基金在没有严格监管情况下，仍然健康成长的重要原因。（见图、表2）
私募股权基金的历史表现
私募股权基金作为一项机构投资者偏爱的长期投资，其历史表现可以用以下三个特点概括：
高长期收益率；高收益率波动性；与主流投资工具相关系数低。
从美国私募股权基金的历史表现可以看出，私募股权基金在过去1、3、5、10和20年中的年度平均收益率均高于纳斯达克指数（小盘股票）和标准普尔500指数（蓝筹股），也高于债券工具的收益率。（见表3）
从表中的数字我们也可以看出，不同类别的私募股权基金之间收益率差别甚远。同类基金在过去20年中的收益率波动也较股票和债券更为明显。除此之外，私募股权基金的风险还来自于它们的低流动性。私募股权基金缺乏一个公开的交易市场。投资者如果需要短期内变现其投资可能会遭受不小的损失。目前，私募股权基金的二级交易市场正在形成中。即便如此，私募股权基金的流动性风险仍然远高于股票和债券。
私募股权基金与股票和债券的收益率相关系数都很低。在构建投资组合时，增加私募股权基金将会扩大有效资产组合边界的范围。私募股权基金的出现使得资产组合可以在不降低平均收益率的前提下，降低组合收益率的预期标准差，也即风险。表4是美国私募股权基金历史收益率与股票/债券收益率之间相关系数一览。
私募股权基金的法律监管
美国的《投资公司法》涵盖了各种公众集合投资形式，对它们的运作提出了许多规范性要求（如信息披露义务）。私募股权基金通常会根据《投资公司法》的豁免条款来设立，因此它们的筹资对象便限定于非公众的“合格投资者”。除此之外，私募股权基金通常还会根据《证券法》和《投资顾问法》的豁免条款来规避监管。因此，私募股权基金很大程度上游离于美国金融监管体系之外，与对冲基金类似。
美国法律对私募股权基金的监管主要是对基金投资者的规范。养老金法案（eRiSa）确立了“谨慎投资者原则”，要求养老金资产的管理者根据此原则进行投资操作。多数私募股权基金都会接受养老金的投资，因此也受到该法案的管辖。由于美国的养老金通常也会投资外国尤其是私募股权基金，因此这些被投资的私募股权基金也需要遵守相关法律。为合理规避监管，不少基金将eRiSa监管的投资者单列为一类，为之设置专门投资结构。《银行控股公司法》则将银行控股公司对单一私募股权基金的投资比例限制在25%以下（有投票权的份额须低于5%）。
英国的私募股权基金监管体系略有不同。根据2000年《金融服务与市场法案》的S235条款，私募股权基金可以作为一种不受监管的集合投资形式（CollectiveinvestmentScheme）来成立。但是私募股权基金必须由接受金融服务局监管的管理公司来进行管理。基金管理公司需要获得金融服务局的批准才能从事私募股权基金的管理业务。
英国金融服务局的监管手册设置了三方面的标准（High-LevelStandards,prudentialStandardsandBusinessStandards），对私募股权基金管理公司进行规范。第一方面的监管涉及基金管理公司的董事和高级经理，以及内部控制制度。第二方面的监管要求基金管理公司在其管理的基金中投入高于一定数额的自有资本。第三方面的监管则涉及反洗钱法案，商业道德规范等方面的内容。
总体来说，私募股权基金很大程度上都规避了政府监管。这其中的原因有以下方面：投资者多数是资深的机构投资者，有足够的资源自行监控投资；私募股权基金的合伙协议对基金的运作进行了较为严谨的规范；私募股权基金高度依赖于基金管理人的个人信誉和历史业绩，从而降低了委托成本。另外，私募股权基金行业协会也在行业发展中起到了非常重要的引导作用。它们制定了一些行业通行准则，如投资价值评估标准（eVCa和peiGG）。这些行业准则有利于全球私募股权基金行业的健康发展。（见表5）
私募股权基金的文化
投资文化：
主动管理和增值管理
pe投资与证券投资在投资过程和投资后的管理方面均存在明显的差异。
在股票交易过程中，多采用交易所竞价撮合系统，其竞争原则是时间优先、价格优先，交易对手具有隐蔽性，结算对手就是交易所的登记结算公司。而在pe的投资交易中，由于其投资标的多为非上市的股权和资产，多数交易都在秘密的状态下进行，希望引入私人股权的企业，选择哪家私人股权机构作为合作伙伴具有很大的灵活性，交易价格虽然重要但不一定是决定性的因素，多数企业不仅希望引入资金，更加希望作为战略投资者私人股权机构能够提供增值服务，进一步提升企业的内在价值，从而实现企业与投资者的双赢。
所以可以说，在pe的战场上，增值服务能力是pe基金管理人的核心竞争力，或者说，pe领域的竞争原则是增值服务能力强者优先。
证券投资基金的基金经理们投资股票之后并不会积极介入上市公司的运营管理之中，而是选择在合适的时机获利出售。pe在投资一家企业的时候，就制定了详尽的后续增值服务计划，积极主动地参与到企业管理。pe基金一般通过以下机制实施对被投资公司的主动管理：一是向目标公司派遣董事，在董事会上影响被投资公司的经营决策；二是通过股东会影响被投资公司的战略决策；三是后继融资以被投资公司的业绩提升为前提。上述机制协调了pe基金与被投资公司的利益，从而提升pe投资的成功概率。
治理文化：
充分激励合作共赢的合伙人文化
无论在pe投资过程中，还是在pe投资获利的分配方面，pe所强调和体现的治理文化就是强调充分激励、合作共赢的合伙人文化。
首先，在pe的投资过程中，特别是在mBo中，pe将被投资企业的管理层作为partner，通过棘轮机制（Ratchet）给予其管理层极大的激励和充分的约束，同时提供必要的增值服务，与管理层一起提升企业的内在价值，实现多方共赢。
其次，在pe投资获利之后的分配环节，pe的投资人将基金管理人作为partner，给予其充分的激励和有效的约束。在美国，pe基金一般采取有限合伙的形式。合伙企业的普通合伙人（Gp）负责基金的管理事务，出资比例仅为1％，但是能够获得两部分的收入，一是年度基本管理费，一般为pe基金总承诺资本的1.5%－2.5%，这部分费用基本上能够支付pe基金的日常运营费用；二是利润分成，一般占总利润的20％。通过上述安排赋予Gp较大的权力，并给予Gp充分的激励，同时要求Gp对合伙企业的债务承担无限连带责任，从而对其继续有效的约束。pe的公司治理机制旨在提供有效的激励机制，激发pe管理层的技能和能动性，发现优质的投资对象，管理好被投资的企业，为pe投资者创造高投资回报。
正是在pe的这种合伙人文化下，pe吸引了大量的著名投行银行家、全球大公司的高级管理层、退休政要和专业投资管理人才加盟。
值得关注的是，在欧美国家，pe的Gp本身往往是由其核心管理人员持股的，甚至有些pe的Gp就是个人，因此，对于Gp的激励就有效地传递给Gp中的核心管理人员。
而在中国，许多大型机构纷纷涉足pe/VC领域，由机构本身来担任Gp，在Gp之中，核心管理层和业务骨干并没有股份，因此，Lp对Gp的激励未能有效传导到Gp的核心管理层和业务骨干，从而未能使合伙人文化在Gp中得以贯彻落实，这是许多机构主导的本土pe进一步发展壮大过程中必须面对和解决的问题。在机构主导的Gp之中，给予其核心管理层和投资专才一定的股份，或者建立起一套类似合伙人的激励机制，也许是一个发展方向。
私募股权基金发展的主要趋势
近年来私募股权基金加快发展，呈现出以下主要发展趋势：
私募股权基金在并购活动中发挥了重要的作用。近年来，私募股权基金在并购市场的交易数量和规模显著增加。已公布的私募股权基金参与的杠杆收购规模从2000年的710亿美元增加到2005年的2370亿美元，2007年超过7000亿美元。交易的平均规模由2000年的4.02亿美元增加到2006年的13亿美元。
私募股权投资在并购市场中的地位日益重要。据《华尔街日报》报道，3ComChinaVentureLures的三个竞购者（私募股权公司）为网络运营业务出价达到15亿美元；有数家大的私募股权投资公司在竞购飞利浦半导体工厂，出价超过102亿美元。据《亚洲华尔街日报》报道，Brambles出售了另外两项业务，KKR同意出价13.5亿美元。据路透社报道，KinDeRmoRGan的执行总裁促成了一宗134亿美元的并购。
资金规模庞大。由于拥有大规模的资金，私募股权基金可以购买数量更多、规模更大的公司。近年的基金融资规模越来越大。2005年募集金额1730亿美元，2006年前三季度850亿美元。10个规模最大的基金2005年占融资总额的24%，2006年前三季度占41%。估计全部待投资基金规模2250亿美元，意味着6750亿美元的购买能力。2005年规模超过10亿美元的基金有135个以上，而1995年仅有14个。目前有18个基金规模超过50亿美元，6个基金规模超过10亿美元。
大量并购上市公司。上市公司的私有化为大规模交易创造机会。全球上市公司的私有化（退市）机会增加。2005年超过10亿美元的交易有27宗，2006年前三季34宗，而2000年只有6宗。最近的案例包括Kindermorgan,aRamaRK,Univision和VnU。2006年前三季私有化交易的平均规模为2005年全年的两倍，9宗最大的杠杆收购均为私有化交易。
合伙制度及股权激励方案篇7
关键词：私募股权投资基金组织形式公司型信托型有限合伙型
一、现有的私募股权投资基金组织形式概述
私募股权投资基金组织形式是指基金所采用的法律确认的组织存在形式，是基金作为整体与投资人等主体发生法律关系的法律资格，是确定基金管理人与投资人关系以及基金内部运行机制的法律基础。
现有的私募股权投资基金按组织形式划分主要三种，即公司型、信托型、有限合伙型。公司型私募股权投资基金是指用公司的形式来组织和运作而形成的私募基金。管理者以基金公司名义对外投资，承担风险和责任。投资者购买一定的基金份额成为公司股东，有权出席股东大会，选举董事，参与公司重大决策。
信托型私募股权投资基金是通过当事人之间以专门的信托契约明确各自的权利与义务而形成的私募基金。由基金管理人以自己的名义对其进行经营管理，投资者仅作为受益人分享利益，无权参与基金运作的重大决策。
有限合伙型股权投资基金是根据合伙协议而设立的基金。有限合伙型基金的合伙人包括有限合伙人与普通合伙人两种。普通合伙人，一般也称管理人，以合伙企业的名义对基金进行运作，其以部分资金和技能入伙，负责日常的经营管理，对基金承担无限责任。有限合伙人，一般也称投资人，投入资金，以其持有的基金份额为限承担有限责任，其收入主要来源于基金的利润分红，一般不参与基金的运作。
二、我国私募股权投资基金组织形式比较
私募股权投资基金采取怎样的组织形式，以法律的安排为前提。原则上只要不违公共利益及道德和秩序就都应得到法律的尊重，受到法律的保护。此外，私募股权投资基金高风险与高收益并存的特征直接影响了私募股权基金组织形式的选择，采用何种组织形式组建私募基金是当事人之间基于投资的高风险高收益做出的利益的均衡与协调，同时，由于投资人是资金的主要提供者和风险的主要承担者，基金组织形式的选择更多是投资人收益、成本与风险因素权衡的结果。
从比较法的角度观察，欧盟国家和亚洲国家多采用治理结构完整、便于监管的公司型，美国则采用成本低、效率高的有限合伙型。由于不同国家的法律制度和商业环境影响着本国的经济模式，所以为深入分析我国私募股权投资基金的组织形式，笔者拟从以下四个影响我国私募股权投资基金组织形式选择的主要因素开始比较探讨，即法律基础、投资收益、投资成本与投资风险。
（一）法律基础
公司型私募股权投资基金的法律基础主要是《公司法》、《证券法》中关于股份公司与上市公司的相关法律法规，以及《创业投资企业管理暂行办法》等有关规定。其中，《公司法》规定了股份公司、有限责任公司与上市公司的法律法规为基金组织规范，《证券法》为基金发行规范，《创业投资企业管理暂行办法》等为基金行为规范。公司型私募股权投资基金是严格依据公司法而设立的、以公司形式设立并运作的私募股权基金。
信托型私募股权投资基金的法律基础主要有《信托法》、《信托公司管理法》、《信托公司集合资金信托计划管理办法》等。虽然涉及信托的法律法规比较多，但是直接规定信托型私募股权投资基金的法律法规并不多，有待于进一步实践和细化。
有限合伙型私募股权投资基金的法律基础主要是《合伙企业法》、《合伙企业法登记管理办法》、《国务院关于个人独资企业和合伙企业征收所得税问题的通知》等。可以说，由于我国有限合伙的立法不太健全，直接限制了有限合伙型私募股权投资基金的发展，因此需要根据股权投资基金的实践不断总结创新，以不断完善我国的有限合伙立法。
从我国现行法律法规来看，《公司法》等系列法规比较齐全和完备，对于公司型私募股权投资基金的保护更有利，而合伙型私募股权投资基金和信托型私募股权投资基金的法律基础相对薄弱，大量的法律法规及配套措施尚未建立和健全，还存在许多空白和漏洞，因此存在一些不确定因素。
（二）投资收益
投资收益的实现从某种程度上可以说是激励与约束效率的博弈，因此，激励与约束效率就成为影响投资收益并进而影响组织形式的重要因素。
从激励效率上来说，公司型私募股权投资基金管理人可参与基金利润分成或分得公司股份，但是，分成比例一般没有固定模式，而且要由董事会提出并经股东大会通过才可实施。有限合伙型私募股权投资基金管理人可直接参与基金利润分成，其分成比例可高达20%。信托型管理人一般不参与基金的利润分成，只收取基金管理费用。因此，从激励机制的效率看，公司型与有限合伙型私募股权投资基金将管理人的收益与资金运用效率挂钩，能给予基金管理人更大的激励，效率更高，信托型基金效率相对较低。
从约束效率上来说，公司型私募股权投资基金的投资人作为股东，有权参与基金的经营管理，干预管理人的投资行为，约束效率较高，但过多的约束又会限制管理人的投资行为。有限合伙型私募股权投资基金的投资人作为有限合伙人一般不参与经营管理活动，普通合伙人要对基金债务承担无限责任。信托型私募股权投资基金的投资人一般无权干预管理人的投资行为。所以，从激励效率考虑，有限合伙型私募股权投资基金比公司型和信托型更高；从约束的效率看，有限合伙型私募股权投资基金也更高。
（三）投资成本
投资成本作为投资人和管理人共同的考量因素也影响着组织形式的选择。投资成本对组织形式的影响主要包括两个方面：
1、基金设立的条件、程序和法律规制的完善程度。无论采取何种组织形式设立私募基金，通常都要具备法定的条件。这种条件是严格还是宽松、设立程序简便还是复杂、设立费用的高低，直接影响了私募股权投资基金的组织形式。相较有限合伙型私募股权投资基金，公司型私募股权投资基金设立要求较高、程序复杂，但有限合伙和公司的规制较信托型私募股权基金更完善。鉴于信托制度在中国发展得不成熟的状况和曲折经历，信托型私募股权投资基金严格受到银监会等部门的监管，需要履行有关审批或备案手续。
2、税收负担。设立基金的目的就是要盈利，基金和投资者税负的轻重对获利的高低有重大影响。公司型私募股权投资基金存在双重征税的问题，当公司取得投资收益时必须纳企业所得税，基金投资人从基金中分得的利润要再纳所得税，因此税负成本较高。有限合伙型私募股权投资基金则避免了双重征税，基金本身不是纳税主体，只有投资者对从基金取得的收益才纳所得税。我国的信托面临重复征税、税负不公、纳税义务人及税目税率不明确等问题。从理论上讲公司制存在双重征税的问题，但由于我国公司型私募股权投资基金可以获得税收优惠政策，公司型私募股权投资基金的税负未必高于信托和有限合伙型私募股权投资基金。
（四）投资风险
投资者追求收益，但同时也会考虑投资失败的风险。有限合伙型私募股权投资基金的管理人要对合伙企业的债务承担无限责任，这样，管理人的风险与基金的命运紧密相连，管理人出于自身的风险考虑也会努力经营以降低投资失败的风险。而公司型私募股权投资基金的管理人作为公司的股东，以其出资额为限对公司的债务承担有限责任，避免投资失败风险的积极性比有限合伙型私募股权投资基金要低，信托型私募股权基金的管理人一般不参与基金的利润分成，只收取基金管理费用，其降低投资失败风险的诉求会更低一些。
三、我国私募股权投资基金组织形式比较的结论
综合以上分析，上述三种私募股权投资基金的组织形式均各有利弊，但是相对而言，信托型私募股权投资基金的局限性较大，公司型比较适应我国当前的法制环境，可以获得更大的政策扶持，其治理结构更加科学与完善，监管更加得当，因此公司型私募股权投资基金可以作为现阶段的最优选择。另外，有限合伙型私募股权投资基金则具有更长远的制度优势。考虑到目前世界其他国家的私募股权投资基金的实践经验，结合市场的长远发展来看，有限合伙型私募股权投资基金无论是在税制上还是在设立和资金募集上，都有着公司型和信托型无法比拟的优势。我们要做的就是借鉴国外发达国家的经验，为公司制和有限合伙制两种组织形式提供完备的制度基础，然后将组织形式的选择交由市场主体自主选择。
参考文献：
合伙制度及股权激励方案篇8
关键词：风险投资；治理机制；综述
中图分类号：F28文献标识码：a文章编号：1672-3198（2008）06-0042-02
1引言
随着风险投资在我国的不断发展，对风险投资的理论研究也逐渐深入。以前国内关于风险投资的研究主要集中于风险投资的宏观领域，比如传播风险投资相关概念和知识、介绍国外风险投资发展的历史和现状、探讨我国开展风险投资的可行性、国外风险投资运作对我国的启示以及促进我国风险投资发展的对策等。近年来，国内风险投资微观领域的研究不断增多，如对风险投资的运作机理、契约关系、治理机制等方面展开了研究。
治理是处理不同利益关系的方式，风险投资包括三个主体，风险投资者、风险资本家和风险企业家，并且三个主体形成双重委托关系，即风险投资者与风险投资家的委托关系，风险投资家与风险企业家的委托关系。风险投资治理机制的研究也正是从这两个委托关系展开的。
2风险投资机构的治理
2.1组织形式
风险投资机构的组织形式一般包括公司制、有限合伙制和信托基金制，在国外，风险投资机构的主要组织形式是有限合伙制。有限合伙制内在的制约和激励机制,与风险投资过程中内在的风险特性和收益特性间,有着极其相似的耦合性,有着其他企业制度不可比拟的巨大优势（郭明杉,杨波，2008）。
在激励机制方面。有限合伙制在于利益捆绑，普通合伙人即风险资本的经营管理者可得到管理费和利润分配，这种激励方案是在契约中就予以明确规定，而且在整个存续期内不能改变的，这种激励方式和强度具有事先“内置化”的性质（豆建民，2000）。另外，由于有限合伙制基金的存续期是有限的，管理者为了能长期从事风险投资业，就必须不断筹集新基金。如果管理者的业绩好，投资人就会选择他发起的基金投资，而业绩不好的管理者则很难再筹集新的基金，这是有限合伙制有效的外部激励机制（梁欣然，2006）。
在约束机制方面，有限合伙制的约束机制主要体现在为满足风险资本的流动性和增殖性，要求风险资本家在合伙企业中所承担的责任条款和限制条款。作为一般合伙人，风险资本家需要承担无限责任，因而其个人的财产也处于风险中（刘志阳，施祖留,2003）。风险投资者和风险投资家之间的限制性条款包括限制风险基金投向公共证券和一般的债务融资，限制单向投资项目的投资额，限制风险资本家向投资对象投人个人资本，限制基金间的关联交易（姚佐文，2001）。
2.2风险投资家报酬机制
对风险投资家最直接最重要的激励机制是报酬机制。风险投资者可以实施与经营业绩相联系的报酬机制,风险资本家的报酬结构由固定报酬和可变报酬组成。（蒋卫平，2006）。但是风险投资家的报酬与其经营绩效密切相关存在着一个障碍,即风险投资家的收入有可能在短期内大幅度波动,这种波动使风险投资家的收入面临更大风险,他在谈判契约时便会要求委托人给予更高报酬以弥补这种风险,这就使谈判更趋复杂化。那么,应给予风险投资家的收入多大稳定性或者让风险投资家的收入在多大程度上与经营绩效挂钩,学术界尚无定论（谈毅,冯宗宪，2000）。解决的办法一是可以通过可变的管理费率,即契约规定在其运作初期采取比较高的费率,随后逐渐降低费率,这种安排能鼓励风险投资家尽快归还投资者的投资资本。二是在利润分配过程中采用“爪回”条款。“爪回”条款的设置是为了将风险投资的报酬和投资者目标联系起来,在风险投资声誉家收到业绩报酬之前,允许投资者收回他们的投资本金和管理费（陈灏康，2006）。
2.3风险投资家的声誉约束机制
在经理市场上,风险资本家的能力和努力程度是基于他长期工作业绩建立的职业声誉,风险资本家之间的竞争,很大程度上动态地显示了他们的能力和努力程度，市场能使风险资本家始终保持深层危机感,从而自觉地约束自己的机会主义行为（曹兴，王福民，2003）。风险资本家的职业生涯是否得以延续取决于其是否有能力在风险资本市场不断募集风险基金正常运作所必需的资金。而风险资本家的筹资能力主要有赖于由已往业绩所形成的职业声誉。拥有良好的职业声誉的风险资本家更容易赢得投资者的青睐。因此，风险资本家为建立良好的职业声誉，必须努力工作，不断提高风险投资基金的业绩（蒋卫平，2004）。但是，风险资本家市场的健全是形成声誉机制的前提，否则，风险投资家的自我监督和投资者的外部监督仍然具有重要作用。
3风险投资企业治理
风险企业的治理机制是适应风险企业发育成长早期高度的不确定性和委托人与人之间高度的信息不对称而形成的。风险企业治理结构的主题应是通过合适的制度安排，减少和缓和委托人与人之间的利益冲突，最大限度地实现二者利益的趋同，进而促进投资者在风险企业中的资产得到应有的保护和获得合理的投资回报。目前，国内学者对风险投资企业治理机制的研究主要集中在以下几个方面：
3.1融资工具选择
关于融资工具的选择,从风险投资家的角度来看,最关键的问题是确保投资与变现;从风险企业家的角度来看,最关键的问题是确保后续融资的可获得（封思贤，2005）。风险企业融资合约中最常见的融资安排是可转换证券。当风险家和风险资本家的联合努力有助于提高项目的收益时,双方的努力程度与投资的数量相关，并且证明当投资者的投资比例低时,她必须被赋予普通股,而当其投资比例高时,她获得可转换债券或优先股（唐伟，2005）。目前国内对于风险企业的各个阶段应采取何种融资方式并无一致看法，曹兴和王福民（2003）认为在企业发展不太稳定和信息不对称程度较高的成长期、扩张期,采用可转换优先股有优势。
3.2分阶段投资机制
分期注入资金是风险投资家所能运用的重要监控机制（陈灏康，2006）。一般情况下，创业投资公司对创业企业的投资都是分期进行的，这样可以根据企业的进展情况决定后续融资的时机与投资额度。如果企业运行良好，风险比前一阶段降低，创业投资公司会乐意追加投资；如果运行情况不佳，创业投资公司可能减少甚至停止后续投资，或提高资金价格。通过这种方式，风险投资企业相当于获得了在下一阶段放弃投资或重新评估企业并提供后续融资的期权（劳剑东,郑晓彬,李湛，2001）。同时，当风险企业家滥用资金或努力投入不足达不到合同所约定的绩效时，通过拒绝继续投资对风险企业家形成巨大的压力，同时对企业家的声誉形成不好影响，使其很难再获得其他投资者的投资。风险企业家为了获得企业所需的后续资金，必须按照合同的规定运作企业并投入有效的努力（曹国华，潘蓉，2007）
3.3参与风险企业管理的相机治理机制
由于环境的不确定性以及经济行为主体的有限理性，风险资本家与风险企业家所达成的合约往往是不完备的，即所谓“合约有缺陷和遗漏条款”(谢德仁，2001)，它既不可能预期到所有情况，也无法详尽地规定各种情况下各方的责任与权利。为了减少风险企业家的机会主义行为，同时为风险企业提供必要的管理支持，风险资本家通常会以适当的方式直接参与企业管理(余晓东，2002)。直接参与管理是除明确契约的保护外，减少风险最有效的风险投资治理机制。参与管理的风险投资治理不同于一般公司治理，它是一种相机治理模式，即剩余控制权与剩余索取权是可以分离且不必完全对应。对于风险投资家而言，通过董事会席位或者合同赋予的特别条款对各方面施加影响，这样做的目的不是为了控制企业而是为了降低风险，增加回报（曹国华，潘蓉2007）。
3.4其他治理机制
股权结构激励。高新技术风险企业一般倾向于注册为有限责任公司，其股权结构可简单划分为物质资本与知识资本二者所占的股权比例。作为物质资本的风险资本所有者与作为知识资本的高新技术成果所有者在签约组成企业之前都是平等的产权主体，都有平等的权利索取剩余。但技术在企业中的重要性在于它的不可或缺性，为保证在企业后续扩股融资中，无形资产所占股份的比例不被稀释，应把技术发明人所占股份比例写进合同里，确保其股份比例不变，以充分调动技术方的积极性（豆建民，2000）。
浮动股权比例。为了减少委托人与人之间潜在的利益冲突，使二者的利益实现最大限度的趋同，风险投资合同可以规定浮动股权比例条款，即规定风险资本家与风险企业家享有的股权比例将视风险企业的经营业绩而相应浮动(吴昊，2003)。具体而言，当风险企业的实际业绩超过预定的标准时，则提高风险企业家的股权比例，降低风险资本家的股权比例；反之，当风险企业的实际业绩低于预定标准时，则降低风险企业家的股权比例，相应地提高风险资本家的股权比例。上述股权分配制度对于风险企业家的激励效应在于：风险企业的经营业绩越好，风险资本家对企业的控制权越大。
4结论及展望
通过对已有相关文献的梳理，我们可以看出国内对风险投资治理机制的研究围绕风险投资的双重委托关系展开，对组织形式、激励约束机制等方面进行探讨，已取得了一些理论成果，但也存在着不足。第一，已有的研究大多是“引进”国外有效的治理机制，没有考虑我国的具体政治经济环境，探讨适合我国风险投资的有效治理机制。第二，大部分的研究采用规范研究的方法，缺乏实证的支持和数据的检验。
综上所述，我国风险投资的现状，需要我们具备更广阔的理论视角和更细致的研究设计。对于风险投资治理机制进一步的研究，需要结合我国风险投资的具体情况，研究风险投资治理的特性，建立风险投资治理体系。创业板的即将推出将丰富我们的研究方法，提供良好的研究平台。
参考文献
［1］谢德仁.企业剩余索取权:分享安排与剩余计量［m］.上海:上海人民出版社,2001.
［2］郭明杉,杨波.风险投资有限合伙制激励约束机制研究［J］.商业研究,2008,(2).
［3］豆建民.风险投资:基于企业治理结构的分析［J］.财经研究,2000,(10).
［4］梁欣然.有限合伙制:风险投资基金的运行机制［J］,中国科技投资,2006,(5).
［5］刘志阳,施祖留.风险投资基金治理结构的制度变迁:一个适应性假说［J］.重庆大学学报,2003,(4).
［6］蒋卫平.人力资本财务激励与约束创新研究［J］.财经理论与实践,2006,(5).
［7］谈毅,冯宗宪.风险投资家报酬机制的研究［J］,西安交通大学学报,2000,(3).
合伙制度及股权激励方案篇9
在基金业最强的游戏规则——现行《证券投资基金法》运行八年后，新的游戏规则呼之欲出。经全国人大财经委、全国人大法工委审议后，6月26日，新基金法进入全国人大常委会审议阶段。全国人大常委会对新法的审议通常要历经三次，即业内所称的“三读”。
记者拿到的新基金法草案显示，新法拟放开证券从业人员股票买卖、丰富基金组织形式、将基金公司股东及实际控制人纳入监管范围、将基金募集申请由“核准制”改为“注册制”、基金管理人应当从基金管理费收入中计提风险准备金等，每一项均针锋相对地直指近几年公募基金的一些顽疾，如组织形式单一、股东过于强势、公司治理结构混乱、持有人利益被忽视、老鼠仓屡禁不止等。
而更大的亮点是，新基金法草案把长期游离于监管之外的私募基金纳入了监管范围。
一家基金公司督察长对记者表示，新基金法草案主要体现了“放松管制，加强监管”的思路。
股东行为被纳入监管
强势股东局面或改善
长期以来，基金公司股东或实际控制人、基金公司管理层、持有人三者之间缺乏制衡，基金公司股东强势、管理层弱势的局面普遍存在，导致基金公司治理结构比较混乱，持有人利益得不到保障。
现行《证券投资基金法》于2004年6月1日正式实施，8年多来，该法对基金公司最核心的主体——基金公司股东及实际控制人，几乎没有任何约束。
今年初，证监会一位官员告诉《投资者报》记者，完善基金公司治理结构是监管部门今后要着力解决的问题。而新基金法草案中，首次把基金公司股东及实际控制人纳入法律监管，并被提到重要位置。
新基金法草案显示，新法首先对发起基金公司的主要股东作出了新的要求。
比如第十三条明确指出，基金公司主要发起股东应当具有经营金融业务或者管理金融机构的经验、较好的经营业绩、良好的社会信誉和长期投资理念，最近三年没有违法违规记录。
与原有的基金法相比，“长期投资理念”和“没有违法违规记录”是对基金公司发起股东的两个新要求。这其实和去年年底，证监会基金部副主任洪磊所说的“将审核重点放在股东和高级管理人员的诚信记录和专业履历上”相一致。
近几年来，公募行业整体规模缩水，但基金公司股东无视持有人利益过分向管理层要规模、要利润，一定程度上导致基金公司投资行为短视。
为此，新基金法草案对基金公司股东以及实际控制人的行为提出了明确约束。如第二十条提出防止五项不当行为，其中一项是不得越过股东会和董事会干预基金管理人的日常经营活动。
同时该条款还提出，基金公司违法违规，或基金公司治理、内部控制和风险管理不符合规定的，国务院证券监督管理机构应当责令其限期改正，逾期未改正的，监管机构可责令更换董事、监事、高级管理人员或者限制其权力，可责令有关股东转让股权或者限制有关股东行使股东权力。
“这些对基金公司股东的约束是非常有必要的，基金公司说白了是履行信托责任，但很多基金公司股东的信托意识并不强，如果这些措施最终被保留下来，对基金公司的治理结构大有好处。”深圳一家基金公司的总经理评论说。
基金组织形式丰富
由一种拟扩至五种
基金的组织形式，大体分为两种，即我国目前实行的契约型和欧美普遍实行的公司型。
契约型是指将投资者、管理人、托管人作为信托关系当事人，通过签订基金契约的形式发行收益凭证而设立的基金；公司型基金则依据基金公司章程设立，基金投资者是基金公司的股东，享有股东权力，按所持有的股份承担有限责任、分享投资收益。
而新基金法草案把基金公司的组织形式由现有的契约型扩充至包含公司型和有限合伙型三种。
新基金法草案第六条明确提出，契约型、公司型基金以基金财产为限对外承担责任，有限合伙型基金以基金财产和普通合伙人的财产为限，对外承担责任。
同时该条指出，基金份额持有人仅以其出资为限对基金债务承担责任，但有限合伙型基金的普通合伙人对基金债务承担无限连带责任。
另外值得一提的是，新华社消息称，在6月26日审议新基金法草案时，基金公司的组织形式又新增了理事会型和无限责任型。
“现有的社保基金、企业年金采用的是理事会型的，即公开募集基金后，成立理事会，由它负责资金运作或委托投资公司管理资金。”谈及理事会型基金，上述基金公司督察长说。
对于基金公司组织形式的丰富，业内普遍表示欢迎。
“公司型基金将建立包括董事会、独立董事和股东大会在内的一整套治理结构，有助于保护投资者的利益。”一位前十大基金公司高管认为，“同时，引入新的组织形式有利于增强行业活力，给予不同需求的投资者以不同的选择。”
私募纳入监管
实行注册制
新基金法草案开宗明义地指出，公开或者非公开募集资金，运用所募集资金设立证券投资基金，由基金管理人管理，为基金份额持有人的利益进行证券投资活动的行为，均受该法约束。
长期以来，各种形式的私募基金，基本游离于原基金法监管之外，而把私募基金纳入监管范围，是本次基金法草案的重要内容之一。为了详细说明，新基金法草案中，专门新增一章，对非公开募集基金做了特别规定。
在新基金法草案中，非公开募集基金的管理人将实行注册制。第七十五条中规定，基金管理人应当按照规定向国务院证券监督管理机构申请注册，但基金管理人管理的基金募集金额或者基金份额持有人人数低于规定数额的，可豁免注册。但豁免注册的基金管理人应当加入基金业协会，履行登记手续，报送基本情况，实行自律管理。
同时第七十五条明确指出，未经注册，不得使用“基金”或“基金管理”字样或近似名称。
除此之外，新基金法草案对非公开募集基金的投资人也做了要求。
第七十五条规定，非公开募集基金应当向合格投资者募集，合格投资者累计不得超过二百人。
所谓的合格投资者，是指达到规定收入水平或者资产规模，并且具备相应风险识别能力和风险承受能力，其基金份额认购金额不低于规定限额的单位和自然人。至于具体标准，将由国务院证券监督管理机构另行规定。
同时，非公开募集基金不得向合格投资者之外的单位和自然人募集资金，不得通过报刊、互联网等公众传播形式或讲座、报告会、电脑终端等方式宣传推介。
治“老鼠仓”有新思路
从业人员炒股禁令拟松绑
除了上述体现“加强监管”的新措施外，“放松管制”也是新基金法草案的目的之一。记者看到，不论是对基金从业人员，还是产品的审批和投资范围，新基金法草案都在力图“松绑”。
很多后来离开了公募基金业的从业人员告诉过记者，之所以选择离开，一个重要的原因是原有的基金法严禁证券从业人员炒股。
现在，修订中的新基金法草案有望在这方面实现突破。
其第十七条明确提出，基金管理人的董事、监事、高级管理人员和其他从业人员，其本人、配偶、利害关系人买卖证券及其衍生品种的，基金管理人应当建立申报、登记、审查、处置等管理制度，避免与所管理基金的基金份额持有人发生利益冲突。
一家基金公司稽核部人员告诉《投资者报》记者，按照国外经验，只要制度建立得当，用“疏”的方式代替以前“堵”的方式，可以有效降低证券从业人员“开老鼠仓”的概率，目前欧美等主要证券市场，证券从业人员均采用这种报备的方式。
股权激励破冰
改善公募人才流失现状
新基金法草案对基金从业人员“松绑”的另一个重要举措是明确提出了“员工持股”计划。其第十三条称：“实施员工持股计划，应当报经国务院证券监督管理机构批准”。
证监会副主席姚刚早前曾在基金公司总经理沙龙活动中透露，证监会或将对5%以下的股权激励或员工持股不作限制，上述比例以下的员工持股或股权激励的最终决定权在基金公司股东手中。
股权激励，这曾是诸多基金大佬，包括现已离职的原华夏基金公司总经理范勇宏、博时基金原总经理肖风等人的热切期盼，但可惜的是迟迟未获证监会批准。
“公募基金行业是以人才为核心的行业，如何找到人才并留住人才，对管理人员来说是最棘手的问题，而股权激励在这方面的作用不可替代。”一家银行系基金公司总经理表示，股权激励应可以极大改善目前公募人才频繁流动的现状。
此外，基金产品审批的相关规定也有望松绑。新基金法草案第三十五条规定，公开募集基金，应当经国务院监督管理机构注册。未经注册，不得公开或者变相公开募集。
“这意味着，原来的基金产品审批制变成了注册制。”上述广州基金公司高管说，这是放松管制的重要体现。
风险准备金将强制设立
优先保障持有人权益
在现行基金法的运行之下，公募基金业潜规则盛行，持有人利益往往得不到保护。而新基金法草案试图建立一套明确的规则，来保障持有人利益优先。
其第二十条规定，基金管理公司的股东、董事、监事和高级管理人员在履行职责或行使权力时，应当遵循基金份额持有人利益优先原则。
第二十四条遵循此原则对基金管理人提出要求称，基金管理人应当从基金管理费收入中计提风险准备金，基金管理人因违法违规、违反基金合同等原因给基金财产或基金份额持有人合法权益造成损失的，应当承担赔偿责任，优先使用风险准备金予以赔偿。
虽然目前也有个别基金在基金契约中自行约定了风险准备金，但新基金法草案把此项作为一个基本的规则来从法律层面上予以确立会降低持有人的风险。
合伙制度及股权激励方案篇10
[关键词]投资；风险投资；道德风险；控制
风险投资是一个融资和投资相结合的过程，风险投资家从投资者那里筹集资金，再向风险企业进行投资，形成投资者和风险投资家、风险投资家和风险企业的双重委托关系。在这条双重委托链上，投资者一般不直接参与风险资本管理，而风险投资家虽然参与了风险资本的管理，但也不可能像风险企业家那样了解企业的日常经营活动，这就使委托人与人之间存在信息不对称。当人与委托人利益不一致时，人可能会不考虑委托人的利益而采取自利的机会主义行为，这样就产生了道德风险。近年来，我国风险投资业发展迅速，大量国际风险投资机构进入我国，这就使研究和如何控制我国风险投资运行中的道德风险变得非常重要。
一、风险投资运行中的道德风险及形成原因分析
(一)风险投资家的道德风险。风险投资家的道德风险发生在投资者和风险投资家签订委托合同之后。在这一层委托关系中，投资者是委托人，作为风险资本的真正出资人；风险投资家是人，作为风险投资公司的职业经理人。由于资本市场信息不对称的广泛存在，风险投资家很可能利用其掌握的信息优势，做出有损于投资者利益的行为。如风险投资家向投资者瞒报拟投资项目的风险，误导投资决策；在参与被投资风险企业管理时，不进行尽职监督；与风险企业勾结共谋，获取私利；风险投资家在未找到好的项目时，将暂时闲置的资金进行冒险的金融投机等。这些道德风险行为将为投资者带来很大的损失。
(二)风险企业家的道德风险。风险企业家的道德风险产生于风险投资家与风险企业家签订委托合同之后。在这层委托关系中，风险投资家是委托人，作为风险资本的名义出资人；风险企业家是人，掌握了企业赖以成功的关键技术，并对风险企业进行日常经营管理。尽管风险投资家也参与风险企业管理，但无法监控企业的每一个领域，所以，两者信息不对称程度很大。基于此，风险企业家可能出现的道德风险有：风险企业家为了个人在行业领域的地位，投入过高风险项目，对未来的合理收益考虑较少；风险企业家粉饰企业财务报告，制造虚假财务信息，从而独占风险企业的利润。
(三)道德风险形成的原因分析。道德风险是风险投资活动中普遍存在的现象，产生道德风险的原因除了人自身道德素质问题外，最主要的原因在于人拥有私人信息。委托人与人签订合同时，双方掌握的信息是相互对称的(至少双方都认为自己已掌握了对方信息)，然而，在委托人与人签订合同之后，委托人无法观察到人的某些私人信息，特别是有关人努力程度方面的信息。在这种情况下，人可能利用隐藏行动或隐藏知识的信息优势，在最大限度地满足自身利益时损害委托人的利益，给委托人带来道德风险。人隐藏行动的道德风险表现为人的偷懒问题，人所付出的努力小于其收获的报酬；人隐藏知识的道德风险表现为人的机会主义问题，人是为其自己而非委托人的利益而努力。偷懒可以通过让人分享剩余索取权的激励机制加以克服，然而我国风险投资中对风险投资家和风险企业家的长期激励机制还不够，偷懒问题没有从根本上解决；而人机会主义问题的解决则需要建立信息交流基础上的监控机制，目前，我国尽管建立起投资者、风险投资家、风险企业家之间的信息披露制度，但这种停息交流机制仍存在严重的微观监控功能障碍，使信息披露失真，无法逼出他们的隐蔽知识，给风险投资带来高昂的成本，大大影响了风险投资效率。
二、发达国家风险投资中道德风险控制的制度设计
(一)对风险投资家的道德风险控制
1.有限合伙制。美国风险投资机构为控制基金管理人(风险投资家)道德风险，对组织模式进行了一系列制度创新，逐渐以有限合伙制代替了公司制，成为风险投资机构的主流模式。截至2007年底，美国风险投资机构中，有限合伙制公司约占80%，其余为隶属于政府或机构的风险投资公司。有限合伙制从出资制度、责任制度、分配制度、管理制度、存续制度等五方面进行了创新，强化了投资者对风险投资家行为的监控，对风险投资家形成了一系列的激励和约束机制，从而有效降低了风险投资公司的道德风险。
美国有限合伙制规定，普通合伙人(风险投资家)出资1%，享受总收益的20%，同时对公司债务负无限连带责任；有限合伙人(投资者)出资99%，获得总收益的80%，仅在出资范围内承担责任。这种制度安排，把风险投资家的报酬与基金的收益紧密联系起来，充分考虑了对风险投资家的利益激励。并且，由于有限合伙人不直接干预经营活动，保障了普通合伙人的独立地位，这有利于风险投资家施展其才能，在为自身利益而使基金利润最大化的同时，投资者利益也得到了保证。
2.基金经理人声誉市场的建立。在有限合伙制中，普遍合伙人1%的出资，同时承担无限连带责任的约束比较有限，因为普通合伙人本身的资产并不多，而建立基金管理人声誉市场对风险投资家具有较好的激励约束机制。在美国，基金经理人市场是以市场机制为基础建立起来的。在竞争条件下，投资者总是选择优秀的专业人才作为基金经理人。虽然基金经理人在管理基金的过程上会产生机会主义行为以牟取私利，但由于基金存续期的限制，基金经理人不可能永久控制同一基金，如果风险投资基金业绩不好，终究会在基金的清算过程中暴露出来，基金经理人的声誉也会因此大受影响。
根据声誉理论模型，尽管委托人和人的风险偏好不同、人能力的信息结构不同，以及人对固定收入与可变收入的态度也不尽相同，但是只要在重复博弈的情况下，人就倾向于选择与委托人合作的行为。将这一模型运用于风险投资基金运作，可解释为：只要存在一个有效的基金经理人市场，基金经理人出于声誉的考虑，总是倾向于选择对投资者效用最大化的行为，以获得市场声誉。当声誉能够准确地通过市场反映出来，具有良好声誉的风险投资家将能够受托管理更多的基金。因此，风险投资家往往非常重视自己在经理人市场的声誉，这种激励机制能有效降低道德风险。
(二)对风险企业家的道德风险控制
在美国，风险企业家道德风险的控制主要是通过风险投资家与风险企业家之间建立合理的融资契约安排来实现。这主要包括融资工具的选择、阶段性融资策略、股票期权计划和风险投资家对风险企业控制权的安排等。
1.可转换证券融资的激励机制。在美国，风险投资公司向风险企业投资，通常在企业种子期使用可转换优先股，在企业成长期转向使用可转换债券。可转换优先股是指持有人按照协议在一定条件下可转换为普通股的优先股。转换比例根据风险企业的业绩来确定，通常业绩越好转换比例越低，灵活的转换条件改变了风险收益的分配，对风险企业家产生了激励作用。激励机制表现为：当风险企业业绩优良时，风险投资家将加大投资，而风险企业家为获取更多股份，提高企业控制权，就必须有效运营企业，以避免风险投资公司过高的转换比例。同时，由于可转换优先股赋予风险投资家拥有可优先清偿权，这减轻了风险企业家将企业经营至破产的动机，大大降低了道德风险。另外，在风险企业的成长期，风险投资家使用可转债投资，由于可转债具有比股票优先偿还的权利，可以防止企业家在经济不景气时采取转移利润等隐蔽行为，降低道德风险。
2.阶段性融资策略。这是一种有效控制风险企业家道德风险的制度安排，不仅对风险投资家有利，也对风险企业家有利。在这种融资策略下，风险投资家一开始只投入项目发展所需资本的一部分，然而根据企业中间目标成功与否决定是否追加投资。风险投资家拥有放弃追加投资的权力，也保留优先追加投资的权力。对风险企业家而言，由于面临风险投资家终止投资的风险，企业家不得不努力经营，使企业价值最大化来满足业绩目标。这在苹果电脑公司的案例中得到了充分体现：对苹果电脑公司的风险投资分三期，一是在1928年1月，以每股9美分的价格投入了51.9万美元，二是在1978年9月，以每股28美分的价格投入了70.4万美元，三是于1980年12月，以每股97美分的价格投入233.1万美元。由此可见，通过对企业家阶段性的考核，可以激励企业家提高业绩，而风险投资家也愿意以更高价格来购买股份。
3.股票期权激励机制。在美国，企业家的薪酬包括四个基本组织部分：基本薪酬；短期激励收入，主要是奖金；长期激励收入，主要是股票期权；额外收入。根据2003年的一项调查，美国风险企业高级经理的收入60%来自股票期权。在风险企业实行股票期权计划，即赋予风险企业家在一定期限内按约定价格购买一定数量公司股票的权利。这是一种对风险企业家的长期激励。风险企业家要在拥有期权后经过很长一段时间才能行权，并且行权时若公司股票市价超过期权协议价格越多，风险企业家的收益也越大。因此，为实现个人利益最大化，企业家会尽职经营，促使企业价值增长。企业家可以从股票期权获取高额收益，从而实现双赢。
4.风险投资家对风险企业家控制权的安排。在美国，风险投资家是具有丰富的融资、管理、创业经验的专家。风险投资家对风险企业往往拥有一定程度的控制权。风险投资家通过积极参与风险企业的经营管理，不但可以减少风险企业在经营决策方面的失误，而且也有助于控制风险企业的道德风险。
三、借鉴发达国家经验，我国风险投资中道德风险控制的路径选择
(一)加快有限合伙制在我国风险投资业中的应用。风险投资铸就的硅谷神话人人皆知，其背后一个重要的制度优势便是风险投资机构实行的有限合伙制。有限合伙制是一种最能降低成本、激励风险投资家的制度安排。前不久，我国新修订的《合伙企业法》已把有限合伙制写入了法律条文，修订后的新法将于2007年6月1日起正式施行。在这次法律修订中，增加有限合伙企业的内容主要是为了使风险投资机构能够采用有限合伙企业的形式，这就为有限合伙制在我国风险投资业中的应用成为现实。
在我国风险投资领域推进有限合伙制的实践，可从以下几方面着手：一是拓宽风险资本的筹资渠道。政府可逐步放宽养老基金、保险基金介入风险投资的限制，同时鼓励有创业经验的富人进入风险资本市场，努力构建以民间资本为主体的风险投资体系，为有限合伙制开辟更为广阔的发展空间。二是加快培训风险投资人才。有限合伙制的普通合伙人一般由风险投资公司的经理来担当，这些风险投资家作为有限合伙机构的核心，必须要有事业心和责任感，具备相关专业知识和管理经验，有追求高回报的欲望和承担高风险的能力。这样的人才，在我国还很匮乏，要积极培养。三是进一步解放思想，更新观念，积极营造学习和借鉴国外经验的氛围。所以，我国应积极培育有限合伙制风险投资机构，充分发挥其出资制度、分配制度等制度创新的优势，促进我国风险投资的发展，降低风险投资过程中的道德风险。
(二)在风险投资家和风险企业之间，建立完备的风险投资交易设计体系。风险投资交易设计，就是在风险投资家和风险企业家之间安排合理的投资合同。根据莫里斯一霍姆斯特条件(mirrlees—holmstromcondition)，由于存在非对称信息，为了使人有足够的激励去自动选择有利于委托人的行动，就必须在契约设计中让人也承担一部分结果不确定性的风险，并从这种不确定性风险中得到补偿。在这里，风险企业家具有信息优势，风险投资家位于信息劣势。所以，在两者之间必须有一个合理投资合同，将风险部分地从风险投资家转移到风险企业家身上，让企业家感知风险并做出回应，其结果是风险企业家努力工作，追求企业利益最大化。因此，合理的投资合同可以解决两者之间的风险分担和利益分配问题，从动态的角度降低风险企业家的道德风险。
风险投资合同可从以下几方面进行设计：一是金融工具交易设计。较适合的品种有可转换优先股和股票期权等形式。在风险企业中，可转换优先股代表风险资本一方，风险投资家不但要参与决策，而且对某些重大事项享有控制权。可转换优先股份的灵活运用，既利于风险投资家，又利于企业家及其管理人员，并将风险资本家和创业家之间的冲突最小化。另外，对风险企业家制定长期股票期权计划，可充分调动企业家的工作积极性，有效激励风险企业家的工作潜能。所以，我国应尽快推出优先股试点和进一步推进股票期权计划改革。二是多阶段投资交易设计。多阶段投资交易是由风险投资家主导的融资过程，其最优合同是让风险投资家在企业不同阶段保持固定比例的股份投入，使风险投资家的收益回报与后续投资阶段的股份定价无关，这样可以减少风险资本家进行信息误导而扭曲股份价格，降低风险企业治理结构中的成本。三是管理渗透设计。这是为防止风险企业家的道德风险，对风险投资家设计的保护性条款。如规定风险企业必须定期提供财务和预算信息，并且允许风险投资家随时查阅企业的会计账目，了解风险企业的具体经营状况。规定风险投资家在一定情况下接管企业董事会的权力，用以强制改变企业的融资和经营管理等。
(三)建立有效的基金经理人市场和风险企业家市场。由于基金经理人和风险企业家的努力程序存在可变性，在信息不对称的条件下，努力的边界难以确定，所以容易引致主观道德风险问题。而建立基金经理人和风险企业家的声誉市场，基金经理人和风险企业家会通过更努力工作来提高经营业绩和信誉，最终选择与投资者合作，以更好地立足市场。在这里，声誉不再是道德问题，而是制度约束。市场声誉激励约束机制可通过以下方式实施：当事人的历史记录；风险投资公司及风险企业的业绩和红利分配政策；中介机构的定期审查；同行的评价等。
(四)营造良好的创业者精神激励环境。创业者精神激励机制的实现，有赖于鼓励创业的社会文化环境。创业是一种文化，只有全社会形成一种鼓励创业，尊重创业的文化环境，创业者的精神激励机制才能最大限度地发挥效用。与美国相比，我国的创业观念还比较落后，所以，在全社会范围内，营造良好的创业者精神激励环境，提升企业家创业成功后的精神收益，对风险企业家经营好企业，降低道德风险有重要作用。
参考文献：
[1]钱水土.风险投资道德风险的防范与控制[j].数量经济技术经济研究，2002，(10).